複利（Compounding）

定義與起源

在巴菲特的體系裡，複利不是抽象數學，而是資本在時間中累積的基本規律。只要資金能持續留在高報酬率的配置上，且中途不被不必要的稅負、交易成本或重大虧損打斷，長期結果往往會遠超多數人的直覺。巴菲特從合夥公司時期就很重視這件事，經常要求合夥人把績效放到多年時間尺度來看，而不是只盯著單一年度的輸贏。

到了波克夏階段，複利更進一步變成企業設計原則：保險浮存金提供低成本資金，高品質企業的保留盈餘提供再投資來源，延後課稅則讓複利少受干擾。這幾項因素疊加後，複利就不只是觀念，而是能長期運轉的系統。

核心要義

第一，報酬率只差幾個百分點，長期結果就可能天差地遠。

「看到利率的微小差異，累積成巨大金額差距，總是令人震驚。這正是為什麼，即使我們追求更高目標，超越道瓊幾個百分點仍是非常值得的成就。一、二十年下來，這代表著很多錢。」

— 1963 年致合夥人信

第二，時間是複利最重要的燃料。 報酬率固然重要，但若沒有足夠長的持有時間，複利的威力很難完整展開。

「（1）長壽（在金融老手的高雅詞彙中，這被稱為『瑪土撒拉技術』）；（2）高複利率；（3）兩者的結合（本文作者特別推薦）。」

— 1965 年致合夥人信

第三，延後課稅能顯著放大複利效果。 每次實現資本利得，都會讓部分資本提早離場，削弱後續滾動的基礎。

「想像一下，波克夏只有 1 美元，我們把它投入一項每年年底翻倍並賣出的投資……20 年結束時，我們每次出售所支付的 34% 資本利得稅，將給政府約 13,000 美元，我們自己則剩下約 25,250 美元。然而，如果我們進行了一項在 20 年中翻倍 20 次、而且直到最後才賣出的奇妙投資，我們的 1 美元將增長到 1,048,576 美元。」

— 1989 年致股東信

第四，保留盈餘是企業層面的複利引擎。 若企業能把留存資金以高報酬率再投入，股東即使不直接收到現金，也能持續受益。

「管理良好的工業公司通常不會將其全部盈利分配給股東。在好年份，它們保留一部分利潤並將其重新投入業務。因此，有一個複利因素在支持健全的工業投資。在多年的時間裡，一個健全工業企業的真實價值會以複利方式增加。」

— 2019 年致股東信（引述凱因斯）

思想演變

合夥公司時期（1957–1969）

在合夥公司時期，巴菲特已經把「累計複利成果」當成評估表現的重要尺度。他不只比較單年報酬，也比較多年間相對於道瓊的累積差距。1963 年與 1965 年的合夥人信中，他用一連串數字例子說明：報酬率只差一點點，拉長到 10 年、20 年、30 年後，財富差距會大得驚人。

波克夏時期（1977–今）

在波克夏，複利不再只是投資報酬的結果，而是整體資本配置邏輯的核心。保險浮存金、長期持有高品質企業、延後課稅、避免重大錯誤，都是為了讓複利能穩定運作。這也是巴菲特為何反覆強調，不要輕易打斷好資產的持有週期。

實踐應用

可口可樂的長期持有複利。 波克夏在 1994 年持有的可口可樂股票，當年收到的股利為 7,500 萬美元；到了 2022 年，年度股利已增至 7.04 億美元，而原始成本基礎並未改變。

「雜草在花朵盛開時失去了重要性。隨著時間的推移，只需幾個贏家就能創造奇蹟。」

— 2022 年致股東信

保險浮存金的複利作用。 波克夏的保險事業提供大量可投資資金，讓公司可以在不必持續投入等量自有資本的情況下，擴大資產運用規模。

波克夏整體的長期複利紀錄。 從 1964 年到 2022 年，波克夏每股帳面價值與市值的長期累積成果，都是複利在實務上的最佳示範。

「就此開始了我們到 2023 年的旅程，一條坎坷的道路，結合了我們所有者的持續儲蓄（即保留盈餘）、複利的力量、我們對重大錯誤的規避——以及最重要的——美國順風。」

— 2022 年致股東信

巴菲特原話精選

「這些奇妙的幾何級數，說明了長壽或者讓資金高複利滾動的價值。」

— 1963 年致合夥人信

「年均盈利率相對較小的變化，所帶來的巨大效益。這解釋了我們的態度——雖然希望能取得大幅超越平均投資成績的優勢，但仍然把每一個高於平均水準的投資報酬百分點，視為真正有意義的事情。」

— 1965 年致合夥人信

「在任何一段長時間內，我認為道瓊很可能從股利和市值成長中，每年複利產生約 5% 至 7% 的報酬。」

— 1961 年致合夥人信

「美國順風加上複利奇蹟，將使股票成為個人投資者長期更佳的選擇——前提是不借錢、能控制情緒。」

— 2019 年致股東信

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