1968年7月11日
上半年績效
1968年上半年，道瓊工業指數從905點小幅下滑至898點。持有道瓊指數的投資人在這半年間還可收到約15美元的股利，整體報酬率為0.9%。道瓊指數再度成為多數投資經理人輕鬆超越的對手，儘管差距不若1967年那般懸殊。
我們自己的表現在上半年異常出色，扣除控股公司估值變動後（控股公司在年初約佔淨資產的三分之一強），整體漲幅達16%。然而，此刻並不宜過度興奮。我們的有價證券投資高度集中在少數幾個標的，這使得相對績效的波動潛力比廣泛分散的投資工具更大。我們的長期績效目標已載明於修訂後的「基本原則」中，若能在數年內達成那些有限的目標，我便相當滿意了。以下是截至目前的一貫績效彙總：
| 年度 | 道瓊整體報酬 (1) | 合夥公司報酬 (2) | 有限合夥人報酬 (3) |
|---|---|---|---|
| 1957 | -8.4% | 10.4% | 9.3% |
| 1958 | 38.5% | 40.9% | 32.2% |
| 1959 | 20.0% | 25.9% | 20.9% |
| 1960 | -6.2% | 22.8% | 18.6% |
| 1961 | 22.4% | 45.9% | 35.9% |
| 1962 | -7.6% | 13.9% | 11.9% |
| 1963 | 20.6% | 38.7% | 30.5% |
| 1964 | 18.7% | 27.8% | 22.3% |
| 1965 | 14.2% | 47.2% | 36.9% |
| 1966 | -15.6% | 20.4% | 16.8% |
| 1967 | 19.0% | 35.9% | 28.4% |
| 1968年上半年 | 0.9% | 16.0% | 13.5% |
| 累計報酬 | 167.7% | 1880.0% | 1072.0% |
| 年化複利報酬 | 8.9% | 29.6% | 23.8% |
(1) 以各年度道瓊指數價值變動加上當年度持有道瓊指數所能收到的股利計算，表格涵蓋合夥公司運作的所有完整年度。
(2) 1957至61年為所有前身有限合夥公司整年度的合計結果，扣除所有費用後，但未分配予合夥人或分配予普通合夥人之前的數字。
(3) 1957至61年依前一欄合夥公司報酬為基礎計算，依現行合夥協議分配予普通合夥人後、有限合夥人每月提款之前的數字。
雖然我們只在年底修訂控股公司的估值，但目前看來，我們在1968年獲得的盈餘分潤將超過300萬美元。各公司的直接負責人——波克夏海瑟威（Berkshire Hathaway）的肯．查斯（Ken Chace）、霍克希爾德科恩（Hochschild Kohn）的路易斯．科恩（Louis Kohn）、國家賠償公司（National Indemnity）的傑克．林沃爾特（Jack Ringwalt）、以及聯合棉花商店（Associated Cotton Shops）的班．羅斯納（Ben Rosner）——繼續將努力與才能轉化為成果。
今年，多元化零售公司（Diversified Retailing Company，持有霍克希爾德科恩與聯合棉花商店）發布了第一份對外公開的年度報告。這是因為去年12月向約1,000名投資人公開發行公司債所致。因此，多元化零售公司處於一個頗為特殊的位置：對債權人而言是上市公司，但就所有權而言卻是私人公司（共三位股東——巴菲特合夥公司持股80%）。本信附上多元化零售公司年報（寄往同一家庭的不重複附送），並計劃在未來的每年中期信函中持續附上。
正如我先前提過的，持有控股公司帶來的長期投資報酬，無法與買賣此類企業或在有價證券市場靈活投資所帶來的報酬相提並論。儘管如此，在與優秀能幹的人士合作的前提下，以令人滿意的報酬率長期持有控股公司，仍是一種愉快的活動方式。
投資公司
以下是各大投資公司的例行績效比較表：
| 年度 | 麻州投信 (1) | 投資人股票基金 (1) | 雷曼基金 (2) | 三大陸基金 (2) | 道瓊 | 有限合夥人 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 1957 | -11.4% | -12.4% | -11.4% | -2.4% | -8.4% | 9.3% |
| 1958 | 42.7% | 47.5% | 40.8% | 33.2% | 38.5% | 32.2% |
| 1959 | 9.0% | 10.3% | 8.1% | 8.4% | 20.0% | 20.9% |
| 1960 | -1.0% | -0.6% | 2.5% | 2.8% | -6.2% | 18.6% |
| 1961 | 25.6% | 24.9% | 23.6% | 22.5% | 22.4% | 35.9% |
| 1962 | -9.8% | -13.4% | -14.4% | -10.0% | -7.6% | 11.9% |
| 1963 | 20.0% | 16.5% | 23.7% | 18.3% | 20.6% | 30.5% |
| 1964 | 15.9% | 14.3% | 13.6% | 12.6% | 18.7% | 22.3% |
| 1965 | 10.2% | 9.8% | 19.0% | 10.7% | 14.2% | 36.9% |
| 1966 | -7.7% | -10.0% | -2.6% | -6.9% | -15.6% | 16.8% |
| 1967 | 20.0% | 22.8% | 28.0% | 25.4% | 19.0% | 28.4% |
| 1968年上半年 | 5.1% | 2.8% | 4.4% | 2.0% | 0.9% | 13.5% |
| 累計報酬 | 175.7% | 154.5% | 218.6% | 186.7% | 167.7% | 1072.0% |
| 年化複利報酬 | 9.2% | 8.5% | 10.6% | 9.6% | 8.9% | 23.8% |
(1) 依資產價值變動加上當年度記錄在冊持有人所收到的分配計算。 (2) 1957至1967年數據來自1968年穆迪銀行與金融手冊，1968年上半年為估算值。
由於道瓊指數近幾年表現低迷，四大基金目前在整個統計期間的年化報酬平均較道瓊指數高出約半個百分點。
當前環境
我不預測整體商業趨勢或股市走向，句點。然而，目前證券市場與商業世界中有些做法正在滾雪球式地蔓延，雖然對短期預測毫無用處，卻令我對其可能的長期後果感到憂慮。
我知道你們當中有些人對金融舞台上正在發生的事不特別感興趣（也不必感興趣）。對於有興趣的人，我附上一篇難得清晰簡明的文章轉載，赤裸裸地揭示了正在以蘑菇雲般速度蔓延的現象。在這場連鎖信式的股票炒作風潮中，參與者（不論是始作俑者、高層員工、專業顧問、投資銀行家、股票投機客等）都賺進了驚人的財富。這場遊戲由易受騙的人、自我催眠的人，以及玩世不恭的人共同參與。為了製造適當的假象，往往需要扭曲會計數字（有位特別「進取」的企業家告訴我，他信奉「大膽、富有想像力的會計」），玩弄資本化技巧，並掩蓋涉事企業的真實業務性質。這個最終產物既受歡迎、體面，又利潤豐厚（至於這三個形容詞的排列順序，就留給哲學家去傷腦筋吧）。
坦白說，由於這類活動的副作用，我們自己的績效在間接層面上有所提升。要不斷擴大連鎖信的圈子，需要越來越多的企業原材料，這使許多本質上便宜（以及不那麼便宜）的股票重新活躍起來。當我們持有這類股票時，收穫市場報酬的速度比原本預期的快得多。然而，市場對這類公司的胃口，也大幅減少了剩餘的基本面吸引力投資機會。
我相信，當這個時期的股市與商業歷史被書寫時，梅先生文章中描述的現象將被視為具有重大意義，或許會被定性為一場狂熱。然而你們應該明白，他「皇帝沒有穿衣服」的批判角度，與大多數投資銀行及當前成功的投資經理人的看法格格不入（或者乾脆被一句「那又怎樣？」或「好好享受吧」打發）。我們生活在一個投資世界裡，裡面住的不是需要被邏輯說服才肯相信的人，而是充滿希望、輕信，又貪婪的人，他們拼命尋找相信的理由。
最後，若想生動了解當前的金融景象，你們應該趕快去買一本亞當·斯密（Adam Smith）寫的《金錢遊戲》（The Money Game）。書中充滿洞見與絕妙的機智。（附記：儘管我目前正在推動「支持你的郵差」運動，我並沒有把這本書一起附寄——它的零售價是6.95美元。）
稅務
今年有幾個不尋常的因素，使稅務數字比往年更難估算。我們無疑將有高於平均水準的普通收入。至於短期與長期資本利得的情況，則存在異常大的不確定性。年初時，我建議你們在你們的巴菲特合夥公司（BPL）資本帳戶上，暫以8%的普通收入因子（實際上不會以這種形式呈現，但這個數字已包含對長期資本利得的調整）來計算每季預估稅款。若9月15日的季度稅款估算有更合適的數字，我會在9月5日前通知你們。如無需調整，下次與你們聯繫將是11月1日，屆時一併寄出1969年的承諾書。
謹上， 沃倫．巴菲特（Warren E. Buffett）
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