1999年 巴菲特致波克夏股東信

波克夏海瑟威公司

致波克夏海瑟威股東：

1999年，我們的淨值增加了3.58億美元，使我們A類和B類股票的每股帳面價值增長了0.5%。過去35年（也就是現任管理層接手以來），每股帳面價值從19美元增長至37,987美元，年複利成長率達24.0%。*

*本報告中使用的所有數字均適用於波克夏的A類股，即公司1996年以前唯一流通在外股票的繼承者。B類股的經濟利益等於A類股的1/30。

對面那頁的數字說明了我們1999年的記錄有多糟糕。我們在整個管理層任期中有最差的絕對業績，與S&P相比也是最差的相對業績。相對結果是我們關心的：長期而言，糟糕的相對數字將產生不令人滿意的絕對結果。

即使是克勞索督察（Inspector Clouseau）也能找到去年的罪魁禍首：您的主席。我的1999年業績成績卡毫無疑問是一個D。去年最傷害我們的是波克夏股票投資組合的差劣表現——除GEICO的盧·辛普森（Lou Simpson）管理的一小部分外，整個投資組合的責任完全由我承擔。我們幾個最大的被投資企業去年業績大幅落後市場，因為他們遭遇了令人失望的業務表現。我們仍然喜歡這些業務，並滿意地在其中保有重大投資。但他們去年的失足損害了我們的表現，而且他們不能很快恢復步伐也並非板上釘釘。

1999年業績不佳的後果是，我們的股票價格下跌幅度超過了相應的比例。1998年，股票的表現超越了業務。去年，業務的表現遠超股票，這種分歧一直延續到本信函的日期。當然，隨著時間的推移，股票的表現必然大致與業務表現相符。

儘管去年表現不佳，查理·蒙格（Charlie Munger）——波克夏的副董事長，也是我的合夥人——和我預期，波克夏內含價值在未來十年的增長，將適度超過持有S&P 500的增長。我們當然無法保證這一點。但我們願意用自己的錢來支持我們的信念。重申一個您以前聽說過的事實，我超過99%的淨資產存放在波克夏。我和我的妻子從未賣出過一股波克夏——除非我們的支票停止兌現——我們沒有打算這樣做。

請注意，我說的是希望能夠「適度」超越S&P。對波克夏來說，真正的大幅優勢已成為過去。那時存在是因為我們可以以比現在更具吸引力的價格購買企業和股票，也因為那時我們的資本基礎小得多，這使我們能夠考慮比今天可用的更廣泛的投資機會。

我們對波克夏業績的樂觀也受到了這樣一個預期的抑制——事實上，在我們看來，幾乎是確定性——S&P在未來一兩個十年的表現將遠不如自1982年以來的表現。最近一篇《財富》（Fortune）雜誌的文章表達了我對這一必然性的看法，我隨本報告附上了一份副本。

我們的目標是把我們目前的業務管好——由於我們擁有的傑出管理者，這項工作變得容易——並收購具有與我們現有業務相當的經濟特質和管理者的額外業務。1999年，我們在這方面取得了重要進展，通過收購喬丹家具（Jordan's Furniture）和簽約購買中美能源（MidAmerican Energy）的主要部分。我們稍後在報告中將更多地談到這些公司，但我在這裡想強調一點：我們為兩者都支付了現金，沒有發行波克夏股份。這類交易並不總是可能的，但那是查理和我非常偏好的收購方式。

內含價值指引

我在這些頁面上經常談到內含價值，這是我們在收購企業和普通股時使用的一個關鍵但遠非精確的衡量標準。（有關這方面和其他投資及會計術語和概念的廣泛討論，請參閱第55至62頁的《業主手冊》。內含價值在第60頁討論。）

在我們最近四份報告中，我們向您提供了我們認為在估算波克夏內含價值方面有用的表格。在以下更新版本中，我們追蹤了兩個關鍵價值組成部分。第一列列出了我們每股擁有的投資（包括現金和等值物，但不包括我們金融產品業務中持有的資產），第二列顯示了在扣除購買會計調整後，扣除所有利息和企業費用後，波克夏營運業務的每股稅前盈餘（或損失）。第二列排除了第一列投資所產生的所有股利、利息和資本利得。

以下是兩個部分按十年的成長率：

1999年，我們每股投資幾乎沒有變化，但我們的營運盈餘在一些壓倒強勁優點的負面因素的影響下土崩瓦解。我們的大多數營運管理者應該得到A的成績，因為他們提供了良好的結果，並擴大了其業務內含價值與這些業務在我們資產負債表上的帳面價值之間的差距。但抵消了這一點的是，通用再保險發生了巨大的——我相信是異常的——核保損失。此外，GEICO的核保利潤下降，正如我們預測的那樣。GEICO的整體表現，儘管如此，是出色的，超越了我雄心勃勃的目標。

我們預計今年的核保盈餘不會出現大幅改善。雖然GEICO的內含價值應以高度令人滿意的幅度增長，但其核保表現幾乎肯定會減弱。這是因為汽車保險公司作為一個整體，在2000年的表現將更差，也因為我們將大幅增加我們的行銷支出。在通用再保險，我們正在提高費率，如果2000年沒有超大型災難，公司的核保損失應該會大幅下降。然而，費率提升的全面效果需要一段時間才能顯現，通用再保險因此很可能有另一個不令人滿意的核保年。

您應該知道，定期減少我們報告內含價值超過帳面價值幅度的一個項目，是我們在商譽攤銷方面計入盈餘的年度費用——現在每年約5億美元。這一費用減少了我們在資產負債表上顯示為資產的商譽金額，以及包含在我們帳面價值中的金額。這是一個會計問題，與真正的經濟商譽無關，大多數年份真正的經濟商譽是增加的。但即使經濟商譽保持不變，年度攤銷費用也會持續擴大內含價值與帳面價值之間的差距。

雖然我們無法給您一個精確的波克夏內含價值數字，甚至無法給出一個近似值，但查理和我可以向您保證，它遠超我們578億美元的帳面價值。像時思糖果和《水牛城新聞》這樣的企業，現在的價值是其在我們帳上帳面價值的十五到二十倍。我們的目標是持續擴大所有子公司的這一差距。

您永遠不會在其他地方讀到的管理故事

波克夏的管理者集合在幾個重要方面是不尋常的。舉個例子，這些男性和女性中有很高的比例在財務上是獨立的，他們通過管理自己的企業積累了財富。他們工作既不是因為需要錢，也不是因為受合同義務的約束——在波克夏，我們沒有合同。相反，他們長時間努力工作，因為他們熱愛自己的業務。我有意識地用「他們的」這個詞，因為這些管理者真正在負責——在奧馬哈沒有表演和講解的演示，沒有需要總部批准的預算，沒有關於資本支出的指令。我們只是要求我們的管理者把他們的公司管理得好像這是家族唯一的資產，並將在下一個世紀保持這樣。

查理和我試圖以我們在嘗試對待波克夏股東的方式，來對待我們的管理者，將兩個群體都像我們若角色互換希望被對待的方式來對待。雖然「工作」對我在財務上毫無意義，但我熱愛在波克夏的工作，原因很簡單：它給了我一種成就感，一種按自己所見行事的自由，以及每天與我喜歡和信任的人互動的機會。為什麼我們的管理者——在他們所做的事情上的成就藝術家——應該有不同的看法？

在與波克夏的關係中，我們的管理者往往看起來像在遵循肯尼迪總統的號召：「不要問國家能為你做什麼；要問你能為國家做什麼。」以下是去年一個值得注意的故事：它關於RC威利（R. C. Willey），猶他州主導的家居用品業務，波克夏於1995年從比爾·柴德（Bill Child）和他的家族那裡購買。比爾和他的大多數管理者是摩門教徒，因此RC威利的門店從未在週日營業。這是一種艱難的做業務方式：週日是許多客戶最喜歡購物的日子。比爾，儘管如此，還是堅持他的原則——同時這樣做，他將公司從1954年他接管時的25萬美元年銷售額，建立到1999年的3.42億美元。

比爾覺得RC威利可以成功地在猶他州以外的市場拓展，並在1997年建議我們在博伊西（Boise）開設一家門店。我對在一個新的領土把週日不開門的政策帶進去，面對每週七天開門的根深蒂固的競爭對手，持高度懷疑。然而，這是比爾的業務去管理。所以，儘管我有所保留，我告訴他要同時遵循他的業務判斷和他的宗教信念。

然後，比爾堅持一個真正非凡的提議：他將親自購買土地並建造門店——結果花費了大約900萬美元——並以成本價將其出售給我們，如果它被證明是成功的。另一方面，如果銷售低於他的預期，我們可以退出業務，不需要付給比爾一分錢。這個結果，當然，將讓他在一棟空建築裡有一筆巨大的投資。我告訴他我很感激他的提議，但感到如果波克夏要獲得好處，它也應該承受不利因素。比爾說不：如果因為他的宗教信仰而失敗，他要親自承擔這一打擊。

門店在去年八月開業，立即取得了巨大成功。比爾隨後將物業——包括一些大幅升值的額外土地——移交給我們，我們向他開出了成本價的支票。並注意這一點：比爾拒絕在他持有的資金上收取一分錢的利息。

如果有哪家其他上市企業的管理者有類似行為，我還沒有聽說過。您可以理解，為什麼與比爾·柴德這樣的人合作的機會，讓我每天都精力充沛地工作。

腳注：在八月「軟開業」之後，我們在大約一個月後舉行了博伊西門店的盛大開業。當然，我去那裡剪綵（您的主席，我希望強調，還是有點用處的）。在我的講話中，我告訴人群銷售額是如何遠超預期的，使我們在愛達荷州成為最大的家居用品商，差距相當大。然後，隨著演講的進行，我的記憶開始奇跡般地改善。到我演講結束時，一切都記起來了：在博伊西開設一家門店是我的主意。

財產意外險保險的經濟學

我們的主要業務——雖然我們還有其他重要的業務——是保險。因此，要理解波克夏，有必要了解如何評估一家保險公司。關鍵決定因素是：（1）業務產生的浮存金數量；（2）其成本；（3）最重要的是，這兩個因素的長期前景。

首先，浮存金是我們持有但並不擁有的資金。在保險業務中，浮存金的產生是因為保費在損失支付之前收到，這個間隔有時延伸多年。在這段時間裡，保險公司投資這些資金。這種令人愉快的活動通常帶來一個不利因素：保險公司收取的保費通常不足以覆蓋其最終必須支付的損失和費用，從而使其面臨「核保虧損」，這就是浮存金的成本。如果浮存金的成本長期低於公司獲得資金的其他方式，保險業務就具有價值。但如果浮存金的成本高於市場利率，業務就是一個「檸檬」。

在這裡，有一個警告是適當的：由於損失成本必須估算，保險公司在計算核保結果方面擁有極大的自由度，這使得投資者很難計算公司浮存金的真實成本。估算錯誤，通常是無心之失，但有時並非如此，可以是巨大的。這些計算失誤的後果直接流入盈餘。有經驗的觀察者通常可以發現大規模的準備金誤差，但普通大眾通常只能接受呈現的數字，有時我對知名審計師隱含背書的數字感到驚訝。1999年，一些保險公司宣布了準備金調整，這些調整嘲弄了投資者此前依賴做出買賣決策的「盈餘」。在波克夏，我們努力在準備金方面保守且一貫。儘管如此，我們警告您，令人不快的驚喜始終是可能的。

以下表格按間隔時間顯示了波克夏各保險業務部門自我們33年前收購國家賠險公司進入這個業務（其傳統業務包含在「其他主要業務」分部中）以來產生的浮存金。

浮存金的增長是重要的——但其成本才是關鍵。多年來，我們通常只記錄了小的核保損失——這意味著我們的浮存金成本相應地低——或者實際上取得了核保利潤，這意味著我們獲得了持有他人資金的報酬。事實上，到1998年，我們的累計結果是核保利潤。然而，1999年，我們發生了14億美元的核保損失，使我們的浮存金成本達到5.8%。一個輕微的緩解因素：我們熱情地接受了其中4億美元的損失，因為它源於在未來十年將為我們帶來卓越浮存金的業務。然而，其餘的損失確實是不受歡迎的，我們的整體結果必須被判定為極差。如果沒有超大型災難，我們預計2000年浮存金成本將下降，但任何下降都將因我們對GEICO的激進計劃而受到抑制，我們稍後將討論這些計劃。

幾個人應該因多年來製造如此多的「零成本」浮存金而受到讚揚。最重要的是阿吉特·賈因（Ajit Jain）。不可能過分強調阿吉特對波克夏的價值：他從零開始建立了一個出色的再保險業務，在他的任期內取得了核保利潤，現在持有63億美元的浮存金。

在阿吉特身上，我們有一個承保人，他具備正確評估大多數風險的智慧；忘卻那些他無法評估的風險的現實主義；在保費合適時承保巨額保單的勇氣；以及在保費不充分時拒絕最小風險的紀律。要找到擁有這四種才能之一的人是罕見的。一個人擁有所有這些才能是非凡的。

由於阿吉特專門從事巨災再保險——一條損失不頻繁但一旦發生時極為巨大的業務線——他的業務確實將比大多數保險業務更易波動。迄今為止，我們從這一波動業務中受益於好運。儘管如此，阿吉特的成就確實是非凡的。

以較小但仍重要的方式，我們的「其他主要業務」保險業務也增加了波克夏的內含價值。這個保險公司集合在過去五年提供了1.92億美元的核保利潤，同時提供了表中顯示的浮存金。在保險界，這樣的結果是不常見的，為此我們感謝羅德·埃爾德里德（Rod Eldred）、布拉德·金斯特勒（Brad Kinstler）、約翰·基澤（John Kizer）、唐·陶爾（Don Towle）和唐·沃斯特（Don Wurster）。

正如我之前提到的，通用再保險在1999年的核保年份極差（雖然投資收益使公司保持盈利）。我們的業務定價嚴重不足，無論是在國內還是國際上，這一情況正在改善，但尚未糾正。然而，隨著時間的推移，公司應能積累越來越多的低成本浮存金。在通用再保險和科隆子公司，激勵薪酬計劃現在直接與浮存金增長和浮存金成本這兩個變量掛鉤，這些變量也決定了所有者的價值。

即使再保險公司可能有一個緊緊聚焦且理性的薪酬制度，它也不能指望每年都充滿玫瑰。再保險是一個高度波動的業務，通用再保險和阿吉特的業務都不能免疫於行業中糟糕的定價行為。但通用再保險擁有分銷渠道、承保技能、文化，以及——有了波克夏的支持——成為全球最具盈利能力的再保險公司的財務實力。要做到這一點將需要時間、精力和紀律，但我們毫不懷疑羅恩·弗格森（Ron Ferguson）和他的團隊能夠做到。

GEICO（蓋可保險，1-800-847-7536 或 GEICO.com）

GEICO在1999年取得了非凡的進步。原因很簡單：我們有一個出色的業務理念，正在由一位非凡的管理者——托尼·尼斯利（Tony Nicely）——實施。1996年初，波克夏收購GEICO時，我們將鑰匙交給托尼，請他完全按照他自己擁有100%的方式來管理業務。他做到了其餘的事情。看看他的成績單：

(1) 「自願」保單，不包括指定風險等 (2) 修訂以排除從一家GEICO公司轉移到另一家的保單

1995年，GEICO在行銷上花費了3,300萬美元，擁有652名電話顧問。去年，公司花費了2.42億美元，顧問人數增長到2,631人。而我們才剛剛起步：2000年的步伐將大幅提升。事實上，如果我們知道能夠順利處理業務，並且預期最後一美元的花費能夠以有吸引力的成本帶來新業務，我們很樂意每年在行銷上投入10億美元。

目前，兩種趨勢正在影響獲取成本。壞消息是，開發詢問變得更加昂貴了。媒體費率已上升，我們也看到了遞減的回報——也就是說，隨著我們和競爭對手都加大廣告力度，每個廣告帶來的詢問都在下降。然而，這些負面因素部分被我們的成交率——詢問轉換為銷售的比例——持續改善所抵消。總體而言，我們相信我們的新業務成本，雖然確實在上升，但仍遠低於業界。更重要的是，我們的成熟業務續保運營成本是全國廣基汽車保險公司中最低的。這兩個主要競爭優勢都是可持續的。其他人可能複製我們的模式，但他們將無法複製我們的經濟效益。

上表看起來好像GEICO對保戶的留存在下降，但由於兩個原因，外表在這個情況下是欺騙性的。首先，近年來我們的業務結構已從行業留存率高的「優質」保戶，轉向留存率低得多的「標準」和「非標準」保戶。（儘管名稱如此，但三類保戶的盈利前景相似。）其次，相對新保戶的留存率始終低於長期客戶的留存率——由於我們加速的增長，我們的保戶隊伍現在包括了更多比例的新客戶。調整了這兩個因素後，我們的留存率幾乎沒有任何變化。

我們去年告訴您，GEICO和整個行業的核保利潤率在1999年將下降，確實如此。我們對2000年也做出了類似的預測。幾年前，利潤率變得過寬，因為意外發生率和嚴重性的異常和意外下降。行業通過降低費率做出了回應——但現在不得不面對損失成本的增加。我們不會感到驚訝，如果汽車保險公司的利潤率在2000年惡化約三個百分點。

除了頻率和嚴重性惡化外，另外兩個負面因素今年將損害行業。首先，費率提升只會緩慢生效，既因為監管延遲，也因為保險合同必須運行其期限，才能適用新費率。其次，許多汽車保險公司過去幾年的報告盈餘，受益於準備金釋放，這之所以成為可能，是因為公司在更早的年份高估了他們的損失成本。這個冗余準備金的儲備現在基本上已耗盡，未來從這個來源提升盈餘的情況，最好也只會是微不足道的。

在補償其員工——從托尼開始——方面，GEICO繼續僅使用兩個變量，且只有兩個，來決定獎金和利潤分享貢獻的金額：1）其保戶增長百分比和2）「成熟」業務的盈餘，即在我們帳上超過一年的保單。1999年，我們在兩個方面都表現出色，因此向大多數員工支付了薪酬28.4%（總計1.133億美元）的利潤分享支付。托尼和我喜歡開這些支票。

在波克夏，我們希望有既容易理解、又與我們希望員工實現的目標同步的薪酬政策。承保新業務是昂貴的（如前所述，而且越來越貴）。如果我們要在我們的獎金計算中包括這些成本——就像我們到達GEICO之前管理層所做的那樣——我們將懲罰我們的員工獲得新保單，即使這些保單非常符合波克夏的利益。因此，實際上，我們說我們將支付新業務的賬單。事實上，由於保戶增長百分比是我們薪酬方案的一部分，我們獎勵我們的員工產生這種最初不盈利的業務。然後，我們還為他們控制成熟業務上的成本額外獎勵他們。

儘管我們進行了大量廣告，但我們最好的新業務來源是現有保戶的口碑推薦，他們總體上對我們的價格和服務感到滿意。《基普林格個人理財雜誌》（Kiplinger's Personal Finance Magazine）去年發表的一篇文章，很好地說明了我們在客戶滿意度方面的地位：該雜誌對20個州保險部門的調查顯示，GEICO的投訴比率遠低於其大多數主要競爭對手的比率。

我們強大的推薦業務意味著，我們每年在廣告上只需花費約5,000萬美元，就可能維持我們的保單數量。當然，這只是一個猜測，我們永遠不會知道它是否準確，因為托尼的腳將繼續踩在廣告踏板上（我的腳將踩在他的腳上）。儘管如此，我想強調，我們2000年將在廣告上花費的3億至3.5億美元的很大一部分，以及我們將在銷售顧問、通信和設施上承擔的大量額外費用，都是我們選擇做出的選擇性支出，以便我們能夠實現顯著增長，並在美國人的心目中延伸和鞏固GEICO品牌的承諾。

就我個人而言，我認為這些支出是波克夏能夠做出的最佳投資。通過其廣告，GEICO正在與大量家庭建立直接關係，這些家庭平均每年將向我們發送1,100美元。這使我們——在所有公司中，無論銷售何種產品——成為該國領先的直接銷售商之一。此外，隨著我們與越來越多的家庭建立長期關係，現金是在流入而不是流出（這裡沒有互聯網經濟）。去年，當GEICO的客戶群增加了766,256人時，它從營運盈餘和浮存金增加中獲得了5.9億美元的現金。

在過去三年中，我們在個人汽車保險中的市場份額從2.7%增長到4.1%。但我們合理地屬於更多的家庭——也許是你的。給我們打個電話，了解一下。大約40%查詢我們費率的人發現他們可以通過與我們做業務來省錢。比例不是100%，因為保險公司在承保判斷上有所不同，一些公司比我們更偏愛住在某些地理區域或從事某些職業的駕駛員。我們的成交率表明，然而，我們比任何其他對所有人開放保險的全國性承保商更頻繁地提供最低價格。此外，在40個州，我們可以向股東提供特別折扣——通常是8%。只要確認您是波克夏的所有者，我們的銷售顧問就可以做出適當的調整。

令人悲傷地，洛里默·戴維森（Lorimer Davidson），GEICO的前任董事長，在去年11月去世，距離他97歲生日僅幾天。對GEICO而言，戴維是一位商業巨人，他將公司帶入了大聯盟。對我而言，他是朋友、老師和英雄。我在過去的報告中告訴過您他對我的終身善意。顯然，如果他不是我生命中的一部分，我的人生將會大不相同。托尼、盧·辛普森（Lou Simpson）和我在八月拜訪了戴維，對他的精神敏銳度——尤其是在GEICO相關的所有事務上——感到驚歎。他一直到最後都是公司最堅定的支持者，我們將永遠懷念他。

航空服務

我們的兩家航空服務公司——飛行安全國際（FlightSafety International，「FSI」）和Executive Jet Aviation（EJA）——在各自領域都是遙遙領先的領導者。EJA通過其NetJets®計劃銷售和管理飛機的分時持有份額，規模超過其兩個競爭對手的總和。FSI培訓飛行員（以及其他交通專業人員），是其最近競爭對手的大約五倍規模。

這兩家公司的另一個共同特點是，它們仍然由創業的企業家管理。艾爾·烏爾奇（Al Ueltschi）於1951年以10,000美元起步創辦了FSI，里奇·桑圖利（Rich Santulli）於1986年發明了分時持有行業。這兩人都是出色的管理者，沒有財務上的工作需要，但樂於幫助他們的公司成長和卓越。

雖然這兩家業務擁有相似的領先地位，但它們在經濟特質方面有所不同。FSI必須投入大量資本。一台飛行模擬器可能耗費高達1,500萬美元——而我們有222台。此外，一次只有一個人可以在模擬器中接受培訓，這意味著FSI每美元收入的資本投資異常高。因此，運營利潤率也必須高，否則我們無法獲得合理的資本回報。去年，我們在FSI和飛行安全波音（FlightSafety Boeing，其50%持股的附屬公司）的資本支出為2.15億美元。

相比之下，在EJA，客戶擁有設備，雖然我們當然必須在一批自有飛機上投資，以確保一流的服務。例如，感恩節後的那個週日，是EJA一年中最繁忙的一天，使我們的資源緊張，因為169架飛機的分時份額被1,412名客戶持有，其中許多人都打算在下午3點到6點之間飛回家。在那一天和某些其他天，我們需要一批公司自有飛機，以確保所有方都能在他們想要的時間到達他們想去的地方。

儘管如此，我們飛行的大多數飛機都由客戶擁有，這意味著這項業務中溫和的稅前利潤率就能產生良好的股本回報。目前，我們的客戶擁有價值超過20億美元的飛機，此外我們還有42億美元的訂單在途。事實上，我們業務目前的限制因素是飛機的可用性。我們現在接受全球製造的所有商務噴射機的大約8%，我們希望能獲得比這更大的份額。雖然EJA在1999年的供應受到限制，但其持續性收入——每月管理費加小時飛行費——增長了46%。

分時持有行業仍處於起步階段。EJA現在在歐洲建立關鍵規模，隨著時間的推移，我們將向全世界擴張。這樣做將是昂貴的——非常昂貴——但我們將花費所需的費用。規模對我們和我們的客戶都至關重要：在全球擁有最多飛機的公司將能夠為其客戶提供最佳服務。「購買一個分時份額，獲得一個機隊」在EJA有著真實的意義。

EJA享有另一個重要優勢，即其兩個最大的競爭對手都是飛機製造商的子公司，只銷售其母公司製造的飛機。雖然這些都是好飛機，但這些競爭對手在提供的機艙風格和任務能力方面受到嚴格限制。相比之下，EJA提供來自五個供應商的廣泛飛機系列。因此，我們可以給客戶他需要購買的東西——而不是競爭對手的母公司需要出售的東西。

去年在這份報告中，我描述了我的家人從我們自1995年以來擁有的豪客1000的四分之一（每年200飛行小時）中獲得的樂趣。我被自己的文字激勵，不久之後又申請了一架賽斯納V Ultra的十六分之一份額。現在，我在EJA和Borsheim的年度支出合計是我薪酬的十倍。把這個當作您自己在我們這裡消費的粗略指導。

在過去一年中，波克夏的兩位外部董事也在EJA簽約。（也許我們給他們的報酬太多了。）您應該知道，他們和我為飛機和服務支付的費用與任何其他客戶完全相同：EJA遵循「最惠國」政策，沒有人獲得特別優惠。

現在，準備好。去年，EJA通過了終極測試：*查理簽約了。*沒有其他任何背書能更雄辯地說明EJA服務的價值。撥打1-800-848-6436，要求提供關於分時持有的「白皮書」。

1999年的收購

在GEICO和Executive Jet，我們新客戶的最佳來源是我們已經擁有的快樂客戶。確實，我們大約65%的新飛機購買者是來自現有所有者的推薦，那些已經愛上服務的人。

我們的收購通常以同樣的方式發展。在其他公司，高管可能會全力以赴地與投資銀行家合作，利用一個已標準化的拍賣流程追求收購可能性。在這個練習中，銀行家準備了一本「書」，讓我想到我童年時代的超人漫畫。在華爾街版本中，一家以前溫和的公司從投資銀行家的電話亭走出來，能夠一步躍過競爭對手，盈餘比子彈更快地移動。被書的描述所激發，收購饑渴的執行長——所有人都是路易絲·蓮恩（Lois Lane），在她們冷靜外表下——迅速昏倒。

在這些書中特別有娛樂性的是，對未來多年盈餘的精確預測。然而，如果您問作者-銀行家，他的公司下個月將賺多少錢，他將進入保護性蜷縮姿勢，告訴您業務和市場對他來說太不確定，無法做出預測。

以下是一個我忍不住要講的故事：1985年，一家主要投資銀行承擔了出售斯科特費澤（Scott Fetzer）的任務，廣泛推廣但沒有成功。得知這次失敗後，我給拉爾夫·謝（Ralph Schey）——當時和現在都是斯科特費澤的執行長——寫了一封信，表達了購買業務的興趣。我從來沒有見過拉爾夫，但在一週內我們達成了協議。不幸的是，斯科特費澤與銀行公司的聘用合同規定，即使銀行與找到買家無關，也要在出售時支付250萬美元的費用。我猜首席銀行家覺得他應該為他的報酬做些什麼，所以他慷慨地提供給我們一份他的公司準備的斯科特費澤書籍副本。以他一貫的機智，查理回應說：「我願意支付250萬美元不閱讀它。」

在波克夏，我們精心設計的收購策略就是等待電話響。幸運的是，它有時確實響了，通常是因為之前向我們出售的管理者向朋友推薦，讓他們考慮效仿。

這讓我們談到了家具業務。兩年前，我回顧了1983年收購內布拉斯加家具商場（Nebraska Furniture Mart）以及我此後與布盧金家族的關係，是如何導致與RC威利（1995年）和Star Furniture（1997年）的後續交易。對我來說，這些關係都是很棒的。波克夏不僅收購了三家出色的零售商；這些交易還讓我與您永遠不會見到的一些最好的人成為了朋友。

自然地，我一直在持續地詢問布盧金家族、比爾·柴德和梅爾文·沃爾夫，是否還有其他像他們一樣的人。他們不變的回答是塔特爾曼兄弟（Tatelman brothers）及其位於新英格蘭的出色家具業務——喬丹家具（Jordan's）。

去年，我認識了巴里和艾略特·塔特爾曼（Barry and Eliot Tatelman），我們很快就簽署了波克夏收購該公司的協議。與我們之前的三筆家具收購一樣，這家業務長期在家族中——在這個案例中，自1927年以來，那時巴里和艾略特的祖父在波士頓郊區開始了業務。在兩兄弟的管理下，喬丹在其地區越來越佔主導地位，成為新罕布什爾州和麻薩諸塞州最大的家具零售商。

塔特爾曼兄弟不僅僅是銷售家具或管理門店。他們還以被稱為「購物娛樂」（shoppertainment）的迷人娛樂體驗呈現給客戶。到店的家庭可以享受很好的時光，同時觀看非凡的商品選擇。業務結果也同樣非凡：喬丹在全國所有主要家具業務中擁有最高的每平方英尺銷售額。如果您在波士頓地區，我敦促您參觀他們的一家門店——特別是在納蒂克（Natick）的那家，那是喬丹最新的門店。記得帶錢。

巴里和艾略特是有品位的人——就像波克夏三家其他家具業務的同等人物一樣。當他們向我們出售時，他們選擇給每一位在喬丹工作了至少50美分每小時的員工特別補貼。這筆支付合計為900萬美元，來自塔特爾曼兄弟自己的口袋，而不是波克夏的。巴里和艾略特很高興開這些支票。

我們的每一家家具業務在其地區都排名第一。我們現在在麻薩諸塞州、新罕布什爾州、德克薩斯州、內布拉斯加州、猶他州和愛達荷州銷售的家具比任何其他人都多。去年，梅爾文·沃爾夫（Melvyn Wolff）和他的妹妹雪莉·圖明（Shirley Toomim）取得了兩項重大成功：進入聖安東尼奧和大幅擴大了斯塔（Star）在奧斯汀的門店。

在家具零售業中，沒有任何業務遠程類似於波克夏組建的業務。這對我來說很有趣，對你們來說很有利可圖。W. C. 菲爾茲（W. C. Fields）曾說：「是一個女人讓我開始喝酒，但不幸的是，我從未有機會感謝她。」我不想犯那個錯誤。我的感謝要送給盧易、羅恩和伊爾夫·布盧金（Louie, Ron and Irv Blumkin），感謝他們讓我進入了家具業務，並在我們組建現有的集團過程中無誤地引導我。

現在，我們的第二筆收購交易：它來自於我的好朋友、Level 3通信公司（Level 3 Communications）董事長、波克夏董事沃爾特·斯科特（Walter Scott Jr.）。沃爾特也有許多其他的商業聯繫，其中之一是與中美能源（MidAmerican Energy）的聯繫，一家他持有大量股份並擔任董事的公用事業公司。在我們去年九月都參加的加州一個會議上，沃爾特隨便問我波克夏是否有興趣對中美能源進行大額投資，從一開始，成為沃爾特合夥人的想法讓我覺得很好。回到奧馬哈後，我閱讀了一些中美能源的公開報告，並與沃爾特和中美能源的才華橫溢、充滿企業家精神的執行長大衛·索科爾（David Sokol）進行了兩次簡短的會面。然後，我說在適當的價格下，我們確實很樂意達成交易。

電力公用事業行業的收購受到各種法規的複雜約束，包括1935年的《公用事業控股公司法》（Public Utility Holding Company Act）。因此，我們必須構建一個交易，以避免波克夏取得投票控制權。相反，我們正在購買11%的固定收益有價證券，以及普通股和可交換優先股的組合，這將給波克夏中美能源略低於10%的投票權，但約76%的股本利益。總計，我們的投資將約為20億美元。

沃爾特一貫地用真實的錢來支持他的信念：他和他的家族在交易完成時將以現金購買更多的中美能源股票，使他們的總投資達到約2.8億美元。沃爾特還將是公司的控股股東，我想不到有比他更好的人選來擔任這個職位。

雖然公用事業行業有許多監管約束，但我們可能在該領域做出額外的承諾。如果我們這樣做，涉及的金額可能很大。

收購會計

再一次，我想就會計，特別是其在收購中的應用，發表一些評論。這目前是一個非常有爭議的話題，在塵埃落定之前，甚至可能有國會的干預（這真的是一個可怕的想法）。

當公司被收購時，現行的公認會計原則（GAAP）目前認可兩種截然不同的記錄交易方式：「購買」和「合并」。在合并中，貨幣必須是股票；在購買中，支付可以是現金或股票。無論使用何種貨幣，管理層通常都厭惡購買法，因為它幾乎總是需要建立一個「商譽」帳戶，並隨後沖銷——這個過程會以通常持續數十年的大型年度費用來拖累盈餘。相比之下，合并法避免了商譽帳戶，這就是為什麼管理層喜歡它。

現在，財務會計標準委員會（FASB）提議終結合并法，許多執行長正在備戰。這將是一場重要的戰鬥，所以我們將提出一些意見。首先，我們同意許多反對廢除合并法的管理者，他們認為商譽攤銷費用通常是虛假的。您可以在我們1983年年報的附錄中找到我關於這方面的思考，該附錄可在我們的網站上找到，以及在《業主手冊》的第55至62頁。

強制要求通常與現實相衝突的攤銷的會計規則，是深刻的問題：大多數會計費用與正在發生的事情相關，即使它們不能精確地衡量它。例如，折舊費用無法精確校準實物資產的價值下降，但這些費用至少描述了真正發生的事情：實物資產必然惡化。相應地，存貨的過時費用、應收帳款的壞帳費用和保修應計費用，都是反映真實成本的費用。這些費用的年度金額無法被精確衡量，但估算其必要性是顯而易見的。

相比之下，在許多情況下，經濟商譽並不會減少。事實上，在很多情況下——也許大多數情況——它實際上會隨著時間的推移增加價值。就性質而言，經濟商譽很像土地：兩種資產的價值肯定會波動，但價值走向的方向並非命中注定。以時思糖果（See's）為例，經濟商譽以不規則但非常顯著的方式增長了78年。而且，如果我們把業務管理好，這種增長可能至少會再持續78年。

為了逃避商譽費用的虛構，管理者擁抱合并法的虛構。這種會計慣例建立在這樣一種詩意的概念上：當兩條河流合并時，它們的流水變得無法區分。按照這個概念，合并進更大企業的公司沒有被「購買」（即使它通常會收到大額的「賣出」溢價）。因此，不創造商譽，那些煩人的後續盈餘費用就被消除了。相反，持續實體的會計處理好像企業永遠是一個單一單位。

詩意就此為止。合并的現實通常大相徑庭：毫無疑問存在收購方和被收購方，後者已被「購買」，無論交易是如何構建的。如果您認為不是這樣，就問問那些從工作中被解雇的員工，哪家公司是征服者，哪家是被征服者。您不會發現任何困惑。所以在這方面FASB是正確的：在大多數合并中，都發生了一次購買。是的，確實存在一些真正的「平等合并」，但它們少之又少。

查理和我相信，有一種基於現實的方法，既能滿足FASB（它正確地希望記錄購買），又能滿足管理層對無意義的商譽減損費用的反對。我們首先會讓收購公司按公平價值記錄其購買價格——無論是以股票還是現金支付。在大多數情況下，這個程序將創建一個代表經濟商譽的大型資產。然後，我們會把這個資產留在帳上，不要求其攤銷。之後，如果經濟商譽受損，就像有時會發生的那樣，就像判定受損的任何其他資產一樣被減記。

如果我們提議的規則被採用，它應該追溯應用，使美國各地的收購會計保持一致——與目前存在的情況相去甚遠。一個預測：如果這個計劃生效，管理層將更明智地構建收購，根據其對股東的真實後果決定是否使用現金或股票，而不是根據對其報告盈餘的不真實後果。

在我們購買喬丹家具時，我們遵循了一個將最大化為股東產生現金、但最小化我們向您報告盈餘的程序。波克夏用現金購買了資產，這種方式在我們的稅務申報表上允許我們在15年期間攤銷由此產生的商譽。顯然，這種稅收扣除大幅增加了業務帶來的現金金額。相比之下，當股票而非資產被用現金購買時，由此產生的商譽沖銷不可抵稅。這兩種方法之間的經濟差異是實質性的。

從收購公司的經濟角度來看，最糟糕的交易是純股票收購。在這裡，往往支付了巨額溢價，而被收購方的股票或其資產的稅基都沒有提升。如果被收購的實體隨後被出售，其所有者可能欠下大量的資本利得稅（稅率為35%或更高），即使出售確實在經濟上造成了重大損失。

我們在波克夏進行了一些使用遠非最優稅務結構的交易。這些交易之所以發生，是因為賣方堅持某種特定結構，而且總體上，我們仍然覺得收購是有意義的。然而，我們從未為了讓我們的數字看起來更好而進行效率低下的結構交易。

報告盈餘來源

以下表格顯示了波克夏報告盈餘的主要來源。在這份報告中，購買會計調整並未分配給其適用的特定業務，而是匯總後單獨顯示。這種程序讓各位能夠以未收購時的方式查看各業務的盈餘。表中顯示的總盈餘，當然與我們審計財務報告中的GAAP總額完全相同。

(1) 包含自1998年8月7日起的Executive Jet (2) 包含自1999年11月13日起的喬丹家具 (3) 不含金融業務利息費用 (4) 包含通用再保險在1998年10天的業務

我們幾乎所有的製造、零售和服務業務在1999年都取得了優異的業績。例外是德克斯特鞋業（Dexter Shoe），但那裡的不足並非管理問題所致：在技能、精力和對工作的熱情上，德克斯特的高管與我們其他管理者不相上下。但我們主要在美國製造鞋子，國內生產商在競爭方面已變得極為困難。1999年，美國購買的13億雙鞋中，約有93%來自境外，那裡超低成本勞動力是常態。

計算德克斯特和H.H. Brown，我們目前是美國領先的國內鞋履製造商，我們可能會繼續如此。我們在美國工廠有忠誠、高技能的工人，我們希望保留我們能保留的每一份工作。儘管如此，為了保持生存能力，我們正在在國際上採購更多的產品。在這樣做的過程中，我們發生了大量的遣散和搬遷費用，這些都包含在表格中顯示的盈餘中。

幾年前，我們有200家門店的珠寶業務赫爾茲伯格（Helzberg's）需要進行業務調整，以將利潤率恢復到適當水平。在傑夫·科曼特（Jeff Comment）的領導下，工作完成了，利潤已大幅反彈。在鞋業業務，哈羅德·阿爾方德（Harold Alfond）、彼得·倫德（Peter Lunder）、弗蘭克·魯尼（Frank Rooney）和吉姆·伊斯勒（Jim Issler）負責，我相信我們將在未來幾年看到類似的改善。

時思糖果值得特別評論，考慮到它去年取得了24%的創紀錄營業利潤率。自1972年我們以2,500萬美元購買時思以來，它已稅前盈利8.57億美元。而且，儘管有所增長，但業務幾乎不需要額外的資本。把這一業績的功勞給查克·哈金斯（Chuck Huggins）。查理和我在購買當天就讓他負責，他對產品質量和友好服務的狂熱堅持，回報了客戶、員工和所有者。

查克每年都在進步。當他在46歲時接管時思，公司的稅前利潤，以百萬美元表示，約等於他年齡的10%。今天，他74歲，這個比例增加到了100%。發現了這個數學關係——我們稱之為哈金斯定律（Huggins' Law）——查理和我現在一想到查克的生日就開心不已。

透視盈餘

報告盈餘是衡量波克夏經濟進展不充分的指標，部分原因是，前一節表格中顯示的數字，只包含我們從被投資企業收到的股利——儘管這些股利通常只代表我們持股所應得盈餘的一小部分。我們並不介意這種資金分配，因為總體而言，我們認為被投資企業的未分配盈餘比已分配的部分對我們更有價值。我們這樣想的原因很簡單：我們的被投資企業往往有機會以高回報率再投資盈餘。那我們為什麼要它們分配出來呢？

儘管如此，為了描述比報告盈餘更接近波克夏經濟現實的情況，我們採用了「透視盈餘」的概念。按我們的計算，它們由以下部分組成：（1）上一節報告的營運盈餘，加上；（2）主要被投資企業依GAAP未反映在我們利潤中的留存營運盈餘份額，減去；（3）若這些被投資企業的留存盈餘已分配給我們，波克夏須繳納的稅款估計額。在列出「營運盈餘」時，我們排除了購買會計調整以及資本利得和其他主要非經常性項目。

以下表格列出了我們1999年的透視盈餘，儘管我提醒各位，這些數字只能是近似值，因為它們基於許多判斷性選擇。（這些被投資企業支付給我們的股利，已包含在第13頁的「保險集團：淨投資收益」項目中。）

(1) 不含可分配給少數股東的股份 (2) 按當年平均持股比例計算 (3) 稅率採用14%，即波克夏收取股利時適用的稅率

投資

以下列出我們的普通股投資，年底市值超過7.5億美元的個別列出。

*代表稅務成本，總計比GAAP成本低6.91億美元。

1999年，我們對投資組合進行了很少的更改。如前所述，我們有幾家持有大量投資的公司，去年業務表現令人失望。儘管如此，我們認為這些公司具有重要的競爭優勢，隨著時間的推移將會持續。這一特質——帶來良好長期投資成果的特質——是查理和我偶爾認為能夠識別的特質。然而，更多的時候我們做不到——至少不是以高度確定性。這也解釋了，順帶一提，為什麼我們不持有科技公司的股票，儘管我們普遍認同社會將被其產品和服務所改變。我們的問題——無法通過研究來解決——是我們對哪些科技領域的參與者擁有真正持久競爭優勢沒有任何洞察力。

我們缺乏科技洞察力，我們應該補充，並不讓我們感到困擾。畢竟，在許多業務領域，查理和我都沒有特別的資本配置專業知識。例如，在評估專利、製造工藝或地質前景時，我們帶不到什麼。所以我們根本不進入這些領域的判斷。

如果說我們有什麼優勢的話，那就是在認識到我們在什麼時候在能力圈內良好運作，以及在什麼時候接近其邊界方面。預測在快速變化行業中運營的公司的長期經濟狀況，根本超出了我們的邊界。如果其他人聲稱在這些行業中具有預測能力——並且他們的主張似乎被股票市場的行為所驗證——我們既不羨慕也不效仿他們。相反，我們只是堅守我們所理解的東西。如果我們誤入歧途，那將是無意中，而不是因為我們變得浮躁，用希望代替了理性。幸運的是，幾乎可以肯定，在我們劃定的圈子內，將不時出現波克夏做好的機會。

現在，我們已擁有的優質業務的價格並不那麼吸引人。換句話說，我們對這些業務的感覺遠比對其股票的感覺好。這就是為什麼我們沒有增加現有持股的原因。儘管如此，我們還沒有大幅削減我們的投資組合：如果選擇是在令人懷疑的業務以舒適的價格和舒適的業務以令人懷疑的價格之間，我們更偏好後者。真正吸引我們注意的，是舒適的業務以舒適的價格。

我們對自己持有的有價證券價格的保留，也適用於股票的總體水平。我們從未試圖預測股票市場在下個月或下一年將做什麼，我們現在也沒有試圖這樣做。但正如我在附上的文章中指出的，股票投資者目前對未來回報似乎極度樂觀。

我們看到企業利潤的增長在很大程度上與該國的業務（GDP）掛鉤，我們看到GDP以約3%的實際速度增長。此外，我們假設了2%的通脹率。查理和我對2%的準確性沒有特別的信念。然而，這是市場的觀點：美國通脹保值國庫券（TIPS）的殖利率比標準國庫債券低約兩個百分點，如果您認為通脹率將高於此，您可以通過簡單地購買TIPS和做空政府債券來獲利。

如果利潤確實以約5%的速度增長，美國企業的估值不太可能以超過這個速度上漲。加上股利，您得到的股票回報率，遠低於大多數投資者過去所經歷的或未來所預期的。如果投資者的預期變得更加現實——幾乎肯定會這樣——市場調整可能會很嚴重，特別是在投機已集中的板塊。

波克夏將有一天有機會在股票市場大幅部署資本——我們對此有信心。但正如歌詞所唱：「誰知道在哪裡或何時？」同時，如果有人開始向您解釋這個「迷人」市場中真正瘋狂部分正在發生什麼，您可能會記住另一首歌的歌詞：「傻瓜給你理由，聰明人從不嘗試。」

股票回購

最近，一些股東建議我們波克夏回購股份。通常，這些請求是理性的，但有幾個依賴於虛假的邏輯。

只有一種事實組合使公司回購股份成為明智之舉：首先，公司在業務的近期需求之外，有可用資金——現金加上合理的借貸能力——其次，發現其股票在市場上以低於保守計算的內含價值的價格出售。對此，我們補充一個警告：股東應該已經獲得了估算這一價值所需的所有信息。否則，內部人士可以利用其不知情的合夥人的優勢，以真實價值的一小部分買下他們的利益。我們偶爾見過這種情況發生。當然，通常情況下，奸詐是被用來推高股價，而非壓低股價。

我所說的業務「需求」有兩種：首先，公司為維持其競爭地位必須做出的支出（例如，赫爾茲伯格門店的改造），其次，以業務增長為目的的選擇性支出，管理層預計每花費一美元將產生超過一美元的價值（RC威利擴張到愛達荷州）。

當可用資金超過這些類型的需求時，一家以增長為導向的股東群體的公司可以收購新業務或回購股份。如果公司的股票以遠低於內含價值的價格出售，回購通常最有意義。在1970年代中期，做出這些決定的智慧幾乎在對管理者大喊，但很少有人做出回應。在大多數情況下，那些採取行動的公司，比採取其他行動方案的公司，讓其所有者富裕得多。確實，在1970年代（以及此後的一些年份，間歇性地），我們尋找大量回購股份的公司。這通常是公司既被低估、又由以股東為本的管理層管理的信號。

那個時代已經過去了。現在，回購已成為時尚，但往往出於一個未說明的、在我們看來並不高尚的原因：推高或支撐股票價格。今天選擇出售的股東，當然受益於任何買家，無論其來源或動機如何。但繼續持股的股東將被超過內含價值的回購所懲罰。以1.1美元買入一美元的鈔票，對那些堅持的人來說並不是好生意。

查理和我承認，我們只對一部分交易股票有信心估算內含價值，而且只有在採用範圍值而非某些偽精確數字時。儘管如此，我們認為，許多目前進行回購的公司正在以犧牲留下的人為代價，向離開的股東支付溢價。為這些公司辯護，我要說，執行長對自己的業務感到樂觀是自然的。他們也比我更了解這些業務。然而，我不禁感到，今天的回購太多是由管理層表達「信心」或隨時髦風向而行的願望所驅動的，而不是增加每股價值的願望。

有時，公司也說他們在回購股份，以抵消選擇權行使所發行的股份，而選擇權是以低得多的價格授予的。這種「高價買入、低價賣出」的策略，是許多不幸的投資者所採用的——但從不是故意的！然而，管理層似乎非常高興地遵循這種反向的活動。

當然，選擇權授予和回購都可能是明智的——但如果是這樣，也不是因為這兩種活動在邏輯上相關。理性地說，一家公司回購股份或發行股份的決定，應該自己站得住腳。僅僅因為股票被發行來滿足選擇權——或出於任何其他原因——並不意味著股票應該以高於內含價值的價格回購。相應地，一支以遠低於內含價值出售的股票，無論以前是否曾發行過股票（或可能因為未完成的選擇權而發行），都應該被回購。

您應該知道，在過去的某些時候，我在不進行回購方面犯了錯誤。我對波克夏價值的評估當時太保守了，或者我對某些替代資金用途太熱情了。因此，我們錯過了一些機會——雖然在這些時候，波克夏的交易量太小，我們無法進行太多購買，這意味著我們每股價值的收益本來也會很小。（比如說，以每股內含價值25%的折扣回購公司2%的股份，每股最多只能產生0.5%的收益——如果資金本可以在創造價值的行動中部署，則更少。）

我們收到的一些信函清楚地表明，信函的作者並不關心內含價值方面的考慮，而是希望我們宣布回購意向，以使股票上漲（或停止下跌）。如果作者想明天賣出，他的想法對他有意義——只對他！但如果他打算持有，他應該希望股票下跌，並以足夠的量交易，使我們能夠大量買入。這是回購計劃唯一能為繼續持股的股東帶來任何真正好處的方式。

我們不會回購股份，除非我們相信波克夏股票以保守計算的內含價值遠低於出售。我們也不會試圖推高或壓低股價。（無論公開還是私下，我從未告訴任何人買入或賣出波克夏股份。）相反，我們將給所有股東——和潛在股東——我們若角色互換希望獲得的與估值相關的信息。

最近，當A股跌破45,000美元時，我們考慮進行回購。然而，我們決定推遲購買——如果我們確實選擇購買的話——直到股東有機會查看本報告。如果我們確實發現回購是有意義的，我們只會偶爾在紐約交易所（NYSE）出價。相反，我們將回應直接向我們提出的、以等於或低於NYSE出價的出售報盤。如果您希望提供股票，請讓您的經紀商致電馬克·米拉德（Mark Millard），電話402-346-1400。交易發生時，經紀商可以在「第三市場」或NYSE上記錄它。如果B股以超過2%的折扣於A股出售，我們將偏愛購買B股。我們不會進行少於10股A股或50股B股的交易。

請清楚一件事：我們永遠不會以試圖遏制波克夏價格下跌的意圖進行購買。相反，我們將在我們認為它們代表公司資金的有吸引力使用時，才進行購買。充其量，回購可能對我們股票內含價值的未來增長率只有非常微小的影響。

股東指定捐款

在波克夏1999年股東指定捐款計劃中，約有97.3%的合格股份參與其中，捐款共計1,720萬美元。計劃的完整描述見第70至71頁。

在計劃進行的19年累計中，波克夏按照股東的指示捐款了1.47億美元。波克夏其他捐款由我們的子公司進行。總體而言，我們的子公司在1999年捐款了1,380萬美元，包括250萬美元的實物捐款。

如要參加未來的計劃，您必須以實際所有者的名義，而非以經紀商、銀行或存管機構的代理名義，登記持有A類股份。未在2000年8月31日前如此登記的股份，將無資格參與2000年的計劃。收到捐款表格後，請及時返還，以免被放在一旁或遺忘。逾期收到的指定將不予受理。

年度股東大會

今年的「資本家Woodstock週末」將遵循與近年來略有不同的格式。我們需要做出改變，因為過去三年為我們服務良好的Aksarben運動場，正在逐漸關閉。因此，我們將遷移到市政禮堂（Civic Auditorium，位於18街和19街之間的國會大道，多布爾特里酒店後面），這是奧馬哈唯一另一個提供我們所需空間的設施。

然而，市政禮堂位於奧馬哈市中心，如果我們在工作日開會，會造成停車和交通噩夢。因此，我們將於4月29日（週六）召開，大門於上午7點開放，電影於8:30開始，大會本身於9:30開始。與過去一樣，我們將運行到下午3:30，在正午有短暫的午餐休息，食物將在市政禮堂的小賣部提供。

隨本報告附上的委託書材料中附有一份附件，解釋如何獲得入場大會所需的憑證及其他活動的入場。至於機票、酒店和租車預訂，我們再次請美國運通（800-799-6634）為您提供特別幫助。我們將按照慣例，從較大的酒店安排巴士。大會結束後，巴士將前往酒店、內布拉斯加家具商場、Borsheim和機場。儘管如此，您可能還是會發現有一輛汽車很方便。

我們已於2002年和2003年按照慣例的五月第一個週六安排了大會。然而，2001年，市政禮堂在那個週六已有預約，所以我們將於4月28日開會。市政禮堂應在任何週末都很適合我們的需求，因為屆時附近的停車場和車庫以及街道上將有充足的停車位。我們還將能夠大幅擴大我們給展商的空間。因此，克服我的慣常商業保留，我將確保您在市政禮堂的展覽大廳中有廣泛的波克夏產品可供購買。作為基準，1999年股東購買了3,059磅時思糖果、16,155美元的世界百科產品、1,928雙德克斯特鞋、895套Quikut刀具、1,752個帶有波克夏海瑟威標識的高爾夫球和3,446件波克夏服裝。我知道您可以做得更好。

去年，我們還開始出售Executive Jet飛機的至少八個分時份額。我們將再次在週六和週日在奧馬哈機場展示一批型號供您檢閱。請在市政禮堂向EJA的代表詢問有關觀看這些飛機的信息。

冰雪皇后也將在市政禮堂，再次將所有收益捐給兒童奇跡網路。去年，我們售出了4,586根冰棒、軟糖棒和香草/橙棒。此外，GEICO將有一個展位，由來自全國各地的我們頂尖顧問組成，所有人都準備好向您提供汽車保險報價。在大多數情況下，GEICO都能夠向您提供特別的股東折扣。請帶上您現有保險的詳情，看看我們是否能為您省些錢。

最後，阿吉特·賈因（Ajit Jain）和他的同事們將在場，提供無傭金年金和一種具有在其他地方很少見到的大額限制的責任保單。請與阿吉特交談，了解如何保護您和您的家人免受1,000萬美元的判決。

NFM剛剛翻新的綜合體，位於72街奧馬哈市斗吉（Dodge）和太平洋（Pacific）之間的75英畝場地，工作日開放時間為上午10點至下午9點，週六和週日為上午10點至下午6點。這一業務提供無與倫比的廣泛商品——家具、電子產品、家電、地毯和電腦——全部以難以匹敵的價格。1999年，NFM在72街地點的業務量超過3億美元，在擁有675,000人口的大都市區，這是一個絕對的奇跡。在4月27日（週四）至5月1日（週一）期間，出示大會憑證的股東將獲得通常只給予員工的折扣。我們在過去幾年向股東提供了這個折扣，銷售令人驚歎。在去年五天的「波克夏週末」中，NFM的業務量為798萬美元，比1998年增長26%，比1997年增長51%。

Borsheim——全國除蒂芙尼（Tiffany's）曼哈頓門店外最大的珠寶店——將為股東舉辦兩場專屬活動。第一場將是4月28日（週五）晚上6點至10點的香檳和甜點派對。第二場是主要盛典，將於4月30日（週日）上午9點至下午6點舉行。那一天，查理和我將在場簽署銷售票據。週四至週一都有股東價，因此如果您希望避免將在週五晚上和週日形成的最大人群，在其他時間前來，並表明您是股東即可。週六，我們將開到晚上7點。Borsheim的毛利率比其主要競爭對手低整整20個百分點，所以做好被我們的價格和選擇驚艷的準備吧。

在Borsheim外的商場，我們將再次讓鮑勃·哈曼（Bob Hamman）——橋牌界有史以來最好的玩家——在週日與我們的股東對弈。我們還將在那裡設置幾張桌子，由另外幾位專家陪同。1999年，我們的需求超過了桌子，但我們今年將解決這個問題。

帕特里克·沃爾夫（Patrick Wolff），兩屆美國國際象棋冠軍，將再次在商場蒙眼對戰所有來者。他告訴我，他從未同時嘗試蒙眼下超過四場棋，但今年可能會嘗試將上限提高到五或六場。如果您是國際象棋愛好者，接受帕特里克的挑戰——但要在您第一步之前確認他的眼罩。

戈拉特——我最喜歡的牛排館——將再次在4月30日（週日）專門為波克夏股東開放，並將從下午4點服務到大約午夜。請記住，週日不能在沒有預訂的情況下前往戈拉特。要預訂，請在4月3日（但不能更早）致電402-551-3733。如果週日滿了，試試在您在城裡的其他晚上去戈拉特。我每週對戈拉特進行大約一次「品質檢查」，可以報告他們的稀有T骨牛排（配雙份燉馬鈴薯）在全國仍無可匹敵。

例行的棒球比賽將於週六晚上7點在羅森布拉特體育場舉行。今年，奧馬哈金色鑿刺隊（Omaha Golden Spikes）將對陣愛荷華小熊隊（Iowa Cubs）。請早點來，因為那才是真正的精彩所在。去年出席的人看到您的主席與歐尼·班克斯（Ernie Banks）對決。

這次相遇被證明是體育界期待已久的泰坦級決鬥。在最初幾次投球之後——那不是我最好的狀態，但我什麼時候投過最好的狀態？——我向歐尼投出了一個挫折球，讓他知道誰在指揮。歐尼衝向投手丘，我衝向本壘板。但雙方在到達對方之前都精疲力竭了，避免了衝突。

歐尼對他去年的表現不滿意，整個冬天都在研究比賽錄像。您可能知道，歐尼在作為小熊隊球員的職業生涯中打出了512支全壘打。現在，他已經找出了我投球中明顯的弱點，他預計在4月29日打出第513支全壘打。然而，我已經學到了新的方法來偽裝我的「顫球」。來觀看這場對決吧。

我應該補充說，我已從歐尼那裡獲得了一個承諾，他不會打「回頭球」向我，因為我永遠無法及時躲開。我的反應和伍迪·艾倫一樣慢，他說他的反應如此慢，以至於曾被兩個人推著的一輛車撞到了。

我們的委託書聲明包含有關如何獲取比賽門票的指示，以及大量其他應該幫助您享受奧馬哈之行的信息。加入我們在國會大道上的資本家狂歡節吧。