1997年 巴菲特致波克夏股東信

波克夏海瑟威公司

1997年董事長信函

致波克夏海瑟威股東：

1997年，我們的淨值增加了80億美元，使我們A類和B類股票的每股帳面價值增長了34.1%。過去33年（也就是現任管理層接手以來），每股帳面價值從19美元增長至25,488美元，年複利成長率達24.1%。（1）

（1）本報告中使用的所有數字均適用於波克夏的A類股，即公司1996年以前唯一流通在外股票的繼承者。B類股的經濟利益等於A類股的1/30。

鑑於我們取得了34.1%的增長，我很想宣布勝利，然後一走了之。但去年的表現並非什麼偉大的成就：在股票如1997年般飛漲時，任何投資者都能取得大幅收益。在牛市中，必須避免那隻自鳴得意的鴨子的錯誤，那隻鴨子在一場滂沱大雨後嘎嘎得意地叫著，以為是它的划水技術讓它在世界上升了一截。一隻思維清晰的鴨子，應該把降雨後的位置與池塘裡其他鴨子的位置相比較。

那麼，我們1997年的鴨子評級如何呢？對面那頁的表格顯示，雖然我們去年努力划水，但被動投資於S&P指數的鴨子上升速度與我們幾乎相同。我們對1997年業績的評價，因此是：嘎嘎。

當市場繁榮時，與S&P指數相比，我們的表現往往較差。指數不承擔稅收成本，共同基金也不承擔，因為它們將所有稅務責任轉嫁給其持有人。另一方面，波克夏去年繳納或應計了42億美元的聯邦所得稅，約佔期初淨值的18%。

波克夏將永遠需要繳納企業稅，這意味著它需要克服稅收的拖累，以證明其存在的合理性。顯然，查理·蒙格（Charlie Munger）——波克夏的副董事長，也是我的合夥人——和我每年都無法超越這個障礙。但我們預期長期而言能對指數保持適度的優勢，這應該是您衡量我們的標尺。我們不會要求您接受芝加哥小熊隊球迷對一連串平淡賽季的哲學：「為什麼要沮喪？每個人時不時都有一個糟糕的世紀嘛。」

帳面價值的增長當然不是波克夏的最終衡量。真正重要的是每股內含業務價值的增長。通常，這兩個指標的走勢大致相同，1997年正是如此：在GEICO（蓋可保險）的爆炸性表現的帶動下，波克夏的內含價值（遠超帳面價值）以與帳面價值幾乎相同的速度增長。

關於「內含價值」一詞的更多解釋，您可能希望參閱第62至71頁重印的《業主手冊》。該手冊闡述了我們的業主相關商業原則，這些信息對所有波克夏股東都很重要。

在我們最近兩份年度報告中，我們向您提供了一張查理和我認為對估算波克夏內含價值至關重要的表格。在以下更新版本中，我們追蹤了兩個關鍵價值組成部分。第一列列出了我們每股擁有的投資（包括現金和等值物），第二列顯示了在扣除購買會計調整後，扣除所有利息和企業費用後，波克夏營運業務的每股稅前盈餘。第二列排除了第一列投資所產生的所有股利、利息和資本利得。實際上，兩列顯示了如果波克夏被分拆為兩個部分，一個持有我們的投資，另一個運營我們的所有業務並承擔所有企業成本，各自的表現。

那些忽視我們38,000名員工對公司貢獻、僅將波克夏視為事實上的投資公司的評論人士，應該研究第二列的數字。我們在1967年進行了第一筆企業收購，從那時起我們的稅前營運盈餘從100萬美元增長到8.88億美元。此外，如上所述，在這個練習中，我們將波克夏所有的企業費用——660萬美元的管理費用、6,690萬美元的利息和1,540萬美元的股東捐款——全部歸入我們的業務營運，儘管其中一部分也可以歸入投資一側。

以下是兩個部分按十年的成長率：

1997年，我們業務的兩個部分都以令人滿意的速度增長，投資每股增加9,543美元，增幅33.5%，營運盈餘每股增長296.43美元，增幅70.3%。一個重要的警示：由於我們的巨災再保險業務（稍後討論）的幸運，以及GEICO的核保收益遠超我們大多數年份的預期，我們1997年的營運盈餘遠好於預期，也超過了我們對1998年的預期。

我們在投資和業務兩方面的進展速度，必然在未來有所下降。對於任何配置資本的人來說，沒有什麼比成功更讓進步消退的了。我自己的歷史說明了這一點：回到1951年，當我在哥倫比亞大學上班·葛拉漢的課時，一個讓我獲利10,000美元的想法，將把我當年的投資業績提升整整100個百分點。今天，一個為波克夏帶來5億美元稅前利潤的想法，只為我們的業績增加一個百分點。難怪我在1950年代的年度業績比後來任何十年幾乎高出三十個百分點。查理的經歷也類似。我們那時並不更聰明，只是規模更小。以我們目前的規模，我們能取得的任何業績優勢都將是微小的。

然而，我們將得益於這樣一個事實：我們已經配置了資本的業務——無論是運營子公司還是我們被動投資的公司——都有出色的長期前景。我們也擁有一支在能力和專注度上無可匹敵的管理團隊。這些管理者中的大多數是富有的，不需要從波克夏獲得的薪酬來維持他們的生活方式。他們的動力來自成就感，而不是名聲或財富。

雖然我們對自己的持股感到高興，但對新資金的承諾前景並不樂觀。企業和股票的價格都很高。這並不意味著兩者的價格都會下跌——我們對此毫無看法——但這確實意味著，當我們投入新資金時，我們在預期盈餘方面獲得的相對較少。

在這種情況下，我們努力保持泰德·威廉斯式的紀律。在他的《打擊的科學》（The Science of Hitting）一書中，泰德解釋說，他把擊打區劃分為77個格子，每個格子的大小相當於一個棒球。他知道，只揮打進入他「最佳」格子的球，他可以打出.400；去打「最差」位置——低外角區域的球，則會使他降至.230。換句話說，等待好球意味著名人堂；不加選擇地揮棒意味著降級聯隊。

如果現在的企業「好球」進入了擊打區，也只是進入了低外角。如果我們揮棒，就會被鎖定在低回報上。但如果我們讓今天所有的球都過去，也不能保證我們接下來看到的球會更合口味。也許過去的吸引人價格才是異常，而今天的高價才是正常。與泰德不同，如果我們放過三個剛剛進入擊打區的球，不會被三振出局；然而，天天就這樣站著，手持球棒扛在肩上，也不是我的理想狀態。

非常規承諾

當我們找不到我們最喜歡的承諾——一家管理完善、定價合理、且具有出色業務的企業——時，我們通常會選擇將新資金投入最高品質的極短期工具中。然而，有時我們也會涉足其他領域。顯然，我們相信我們做出的另類承諾更有可能帶來利潤而非損失。但我們也意識到，它們不能提供在以有吸引力的價格獲得優秀企業時所存在的確定性。找到那種機會時，我們知道我們將會賺錢——唯一的問題是什麼時候。而對於另類投資，我們認為我們會賺錢。但我們也承認，有時我們會遭受損失，偶爾規模相當大。

年底，我們有三個非傳統倉位。第一個是1,400萬桶石油的衍生合約，這是我們在1994年至1995年建立的4,570萬桶倉位中剩餘的部分。3,170萬桶的合約已在1995年至1997年間結算，為我們帶來了約6,190萬美元的稅前收益。我們剩餘的合約將在1998年和1999年到期。在這些合約中，年底我們有1,160萬美元的未實現收益。會計準則要求以市值計量商品倉位。因此，我們的年度和季度財務報表都反映了這些合約的任何未實現損益。當我們建立合約時，遠期交割的石油似乎被適度低估了。今天，我們對其吸引力沒有特別看法。

我們的第二個非傳統承諾是白銀。去年，我們購買了1.112億盎司。按市值計算，這一倉位在1997年為我們帶來了9,740萬美元的稅前收益。從某種意義上說，這是對我過去的回歸：三十年前，我購買白銀是因為我預期美國政府會取消白銀貨幣地位。此後，我一直關注這種金屬的基本面，但並未持有。近年來，白銀的庫存大幅下降，去年夏天，查理和我得出結論，需要更高的價格來在供需之間建立均衡。通貨膨脹預期，應該注意，在我們對白銀價值的計算中沒有任何作用。

最後，我們年底最大的非傳統倉位是按攤銷成本計算的46億美元美國國債零息票據長期債券。這些有價證券不支付利息。相反，它們通過購買時的折扣為持有人提供回報，這一特點使它們的市場價格在利率變化時迅速波動。如果利率上升，您在零息票據上損失慘重，如果利率下降，您獲得超額收益。由於1997年利率下降，我們以5.988億美元的未實現稅前收益結束了這一年。因為我們以市值持有這些有價證券，這一收益反映在年底帳面價值中。

在購買零息票據而不是繼續持有現金等值物的情況下，我們冒著看起來非常愚蠢的風險：像這樣基於宏觀的承諾，從來沒有接近100%的成功概率。然而，您支付查理和我的薪水，是為了讓我們運用最佳判斷力——而不是避免尷尬——在我們認為賠率有利時，我們將偶爾採取非常規行動。當我們搞砸時，請善待我們。與克林頓總統一樣，我們將感受您的痛苦：蒙格家族有超過90%的淨資產在波克夏，而巴菲特家族有超過99%。

我們如何思考市場波動

一個小測驗：如果您計劃一生都在吃漢堡，而不是牛肉生產者，您應該希望牛肉的價格更高還是更低？同樣地，如果您不時會買一輛車，但不是汽車製造商，您應該希望汽車價格更高還是更低？這些問題當然能自己回答。

但現在是最後的考試：如果您預計在未來五年內是股票的淨買入者，您應該希望在這段時期股市更高還是更低？許多投資者在這一點上犯了錯誤。儘管他們將在未來許多年繼續是股票的淨買入者，但他們在股價上漲時興高采烈，在股價下跌時沮喪。實際上，他們對即將購買的「漢堡」價格上漲感到高興。這種反應毫無道理。只有那些在近期將成為股票賣家的人，才應該對看到股市上漲感到高興。潛在的買家應該更希望看到股價下跌。

對於不打算出售的波克夏股東來說，選擇更為明確。首先，即使我們的股東個人花掉了他們所賺的每一分錢，他們也在自動儲蓄：波克夏通過保留所有盈餘為他們「儲蓄」，此後用這些儲蓄購買企業和有價證券。顯然，我們進行這些購買越便宜，我們股東間接儲蓄計劃的盈利能力就越高。

此外，通過波克夏，您持有不斷回購自家股份的公司的重大倉位。這些計劃所提供的好處隨著價格下降而增長：當股價低時，被投資企業用於回購的資金，以比價格高時更大的幅度增加了我們的持股比例。例如，可口可樂、《華盛頓郵報》和富國銀行過去在非常低的價格下進行的回購，比今天在更高價格下的回購，為波克夏帶來了更多的好處。

每年底，約有97%的波克夏股份由年初的同一批投資者持有。這使他們成為儲蓄者。因此，他們應該在市場下跌時感到高興，允許我們和我們的被投資企業更有利地部署資金。

所以，當您閱讀到「市場下跌，投資者損失」這樣的頭條新聞時，請微笑。在腦海中將其改為「市場下跌，非投資者損失——但投資者獲益」。雖然作者常常忘記這個道理，但每個賣家都有一個買家，傷害一方的必然有利於另一方。（就像打高爾夫賽事時說的：「每個推桿都讓某個人高興。」）

我們在1970年代和1980年代許多股票和企業的低廉價格中獲益良多。對過客不友善的市場，對那些選擇永久居留的人卻是友好的。近年來，我們在那幾十年採取的行動已得到驗證，但我們發現很少有新機會。在其作為企業「儲蓄者」的角色中，波克夏不斷尋找明智部署資本的方法，但可能需要一段時間才能找到真正讓我們興奮的機會。

保險業務概覽

然而，讓我們興奮的是我們的保險業務。GEICO正在高飛，我們預期它將繼續如此。在此之前，讓我們先討論「浮存金」以及如何衡量其成本。除非您理解這個主題，否則您將無法就波克夏的內含價值做出知情的判斷。

首先，浮存金是我們持有但並不擁有的資金。在保險業務中，浮存金的產生是因為保費在損失支付之前收到，這個間隔有時會延伸多年。在這段時間裡，保險公司投資這些資金。通常，這種令人愉快的活動帶來一個不利因素：保險公司收取的保費通常不足以覆蓋其最終必須支付的損失和費用，從而使其面臨「核保虧損」，這就是浮存金的成本。如果浮存金的成本長期低於公司獲得資金的其他方式，保險業務就具有價值。但如果浮存金的成本高於市場利率，業務就是一個「檸檬」。

在這裡，有一個警告是適當的：由於損失成本必須估算，保險公司在計算核保結果方面擁有極大的自由度，這使得投資者很難計算公司浮存金的真實成本。估算錯誤，通常是無心之失，但有時並非如此，可以是巨大的。這些計算失誤的後果直接流入盈餘。有經驗的觀察者通常可以發現大規模的準備金誤差，但普通大眾通常只能接受呈現的數字，有時我對知名審計師隱含背書的數字感到驚訝。至於波克夏，查理和我努力保守地向您呈現核保結果，因為我們發現保險業幾乎所有的驚喜都是令人不快的。

如以下表格的數字所示，波克夏的保險業務是一個巨大的贏家。計算浮存金時，我們將淨損失準備金、損失調整準備金、承接再保險的持有資金和未賺取保費準備金加總，然後扣除代理人餘額、預付取得成本、預付稅款和承接再保險適用的遞延費用。我們的浮存金成本由核保虧損或利潤決定。在我們取得核保利潤的年份（如最近五年），浮存金成本為負值。實際上，我們獲得了持有這些資金的報酬。

自1967年我們進入保險業以來，我們的浮存金以每年21.7%的複利速度增長。更棒的是，它沒有任何成本，實際上還讓我們賺了錢。這裡存在一個會計上的諷刺：雖然我們的浮存金在資產負債表上顯示為負債，但它對波克夏的價值超過了等值的淨資產。

幾份大型合同的到期將導致我們的浮存金在1998年第一季度有所下降，但我們預期它將在長期大幅增長。我們也相信，我們的浮存金成本將繼續極為有利。

巨災再保險

然而，偶爾我們的浮存金成本將會急劇飆升。這將因為我們在巨災再保險業務中的大量參與，而其本質是所有保險業務中最易波動的。在這項業務中，我們出售保險和再保險公司為限制大型災難損失而購買的保單。波克夏是老練買家的首選市場：當「大災難」發生時，巨災再保險承保方的財務實力將受到考驗，波克夏在這方面無與倫比。

由於真正的重大災難很少發生，我們的巨災再保險業務在大多數年份預期會有豐厚利潤——偶爾也會記錄巨大損失。換句話說，評估我們巨災再保險業務的吸引力需要相當長的時間。您必須了解的是，巨災再保險業務中真正糟糕的年份不是一種可能性——而是必然的。唯一的問題是它何時到來。

去年，我們在巨災再保險業務上非常幸運。世界沒有發生造成大量保險損失的災難，因此幾乎所有我們收到的保費都落到了底線。然而，這個令人愉快的結果有其陰暗面。許多「無辜」的投資者——意思是他們依靠銷售人員的陳述，而不是自己的承保知識——已通過購買被稱為「災難債券」的文件進入了再保險業務。然而，這個術語中的第二個字是個奧威爾式的誤稱：真正的債券使發行人有義務支付；這些債券實際上是對購買者施加臨時支付承諾的合同。

這種複雜的安排之所以出現，是因為合同的推廣者希望繞過禁止未經州政府許可實體承保保險的法律。推廣者的一個附帶好處是，將保險合同稱為「債券」，也可能使不老練的買家認為這些工具涉及的風險遠低於實際情況。

如果這些合同沒有適當定價，其中將存在真正的巨大風險。然而，災難保險的一個有害方面，使得不當定價（甚至嚴重不當定價）很長時間內都不會被發現。例如，考慮用一對骰子擲出12點的概率——1/36。現在假設骰子每年擲一次；作為「債券買家」，您同意在出現12時支付5,000萬美元；而「承保」這個風險，您每年收取100萬美元的「保費」。這意味著您對風險的定價明顯不足。儘管如此，您可能會連續多年認為自己在賺錢——甚至是輕鬆賺錢。實際上，您有75.4%的概率在十年內不用支付一分錢。但最終，您將破產。

在這個骰子例子中，賠率很容易計算。涉及超級颶風和地震的計算必然更加模糊，我們在波克夏能做的最好事情是估算此類事件的概率範圍。精確數據的缺乏，加上此類災難的稀罕性，讓推廣者佔了便宜，他們通常雇用「專家」向潛在的債券買家建議損失的概率。這位專家沒有任何金錢風險。相反，他收取一筆預付費用，無論他的預測多麼不準確，這筆費用都永遠屬於他。毫不奇怪：當賭注很高時，總能找到一位專家，他將確認——回到我們的例子——擲出12點的概率不是1/36，而更像是1/100。（公平地說，我們應該補充，這位專家可能真的相信他的賠率是正確的，這使他不那麼應受譴責——但更危險。）

投資者資金湧入災難債券——這個名字可能確實名副其實——導致巨災再保險的價格大幅惡化。因此，我們將在1998年承寫較少的業務。然而，我們有一些正在執行的大型多年合同，這將緩解下降幅度。最大的是我們在去年報告中描述的兩個保單——一個覆蓋佛羅里達颶風，另一個與加州地震局簽署，覆蓋加州地震。我們的「最壞情況」損失仍約為稅後6億美元，即我們可能在加州地震局保單下損失的最高金額。儘管這一潛在損失聽起來很大，但它只約佔波克夏市值的1%。確實，如果我們能獲得適當的定價，我們願意大幅增加我們的「最壞情況」風險敞口。

我們的巨災再保險業務是阿吉特·賈因（Ajit Jain）從零開始發展的，他也以多種其他方式為波克夏的成功做出了貢獻。阿吉特既有在定價不充分時選擇放棄業務的紀律，也有尋找其他機會的想象力。簡而言之，他是波克夏的主要資產之一。阿吉特在任何選擇的職業中都會是明星；幸運的是，他喜歡保險。

保險——GEICO（蓋可保險，1-800-555-2756）和其他主要業務

去年我寫了關於GEICO的托尼·尼斯利（Tony Nicely）和他出色的管理才能。如果我那時知道他在1997年為我們準備了什麼，我會尋找更多的讚美之詞。現在54歲的托尼在GEICO工作了36年，去年是他最好的一年。作為執行長，他將願景、活力和熱情傳遞給GEICO大家庭的所有成員——將他們的眼光從已實現的提升到能實現的。

我們衡量GEICO業績的方式是，首先是其自願汽車保單的淨增長數量（即不包括由州分配的保單），其次是「成熟」汽車業務的盈利能力，即在我們帳上超過一年的保單，這些保單已過了取得成本導致虧損的時期。1996年，在保業務增長了10%，我告訴您我有多高興，因為這個速度遠超過我們二十年來所見的任何速度。然後，1997年，增長跳升至16%。

以下是過去五年的新業務和在保業務數字：

當然，任何保險公司如果對承保不謹慎，都可以快速增長。然而，GEICO本年的核保利潤率為保費的8.1%，遠高於其平均水平。事實上，這個比率比我們希望的要高：我們的目標是將大部分低成本運營的好處傳遞給客戶，保持約4%的核保利潤。考慮到這一點，我們在1997年適度降低了平均費率，今年可能還會再降。我們的費率調整因保戶和居住地的不同而有所不同；我們努力按照每位駕駛員的損失預期收取費率。

GEICO並非唯一一家目前取得良好成果的汽車保險公司。去年，整個行業的盈利遠好於預期，且無法持續。激烈的競爭很快將大幅壓縮利潤率。但這是我們歡迎的發展：長期而言，艱難的市場有利於低成本運營商，而這正是我們現在的樣子，也是我們打算保持的。

去年，我告訴您關於GEICO員工贏得的創紀錄的16.9%利潤分享貢獻，並解釋了兩個簡單的變量設定了金額：保單增長和成熟業務的盈利能力。我進一步解釋說，1996年的業績如此出色，我們不得不擴大描述可能支付的圖表的邊界。新的配置沒有撐過1997年：我們再次擴大了圖表的邊界，並向我們的10,500名員工支付了相當於基本薪酬26.9%（7,100萬美元）的利潤分享貢獻。此外，決定數十位頂級高管（從托尼開始）現金獎金的相同兩個變量——保單增長和成熟業務的盈利能力——也決定了支付給他們的金額。

在GEICO，我們以對我們的業主和管理者都有意義的方式支付薪酬。我們分發功績徽章，而不是彩票：在波克夏的任何子公司中，我們都不將薪酬與我們的股票價格掛鉤，我們的員工無法以任何有意義的方式影響股票價格。相反，我們將獎金與每個部門的業務表現掛鉤，這是部門員工的直接產出。當業績出色——就像GEICO一樣——沒有什麼比查理和我開出大額支票更令我們高興的了。

GEICO在1998年的核保盈利能力可能會下降，但公司的增長可以加速。我們計劃踩油門：GEICO今年的行銷支出將超過1億美元，比1997年增加50%。我們今天的市場份額只有3%，這個滲透水平在未來十年應該大幅增加。汽車保險行業規模龐大——每年業務量約為1,150億美元——而且有數千萬駕駛員通過轉換到我們這裡可以節省大量費用。

在1995年的報告中，我描述了我們對洛里默·戴維森（Lorimer Davidson）所欠的巨大人情。1951年初的一個星期六，他耐心地向我——一個無預約闖入GEICO總部的20歲陌生人——解釋了GEICO和其行業的方方面面。戴維後來成為公司的執行長，並在我認識他的47年裡一直是我的朋友和老師。GEICO為波克夏帶來的巨大回報，若非他的慷慨和智慧，絕不可能實現。事實上，如果我沒有遇到戴維，我可能永遠無法成長到理解整個保險領域，而這個領域多年來在波克夏的成功中扮演了如此關鍵的角色。

去年，戴維年屆95歲，出行變得困難。儘管如此，托尼和我希望能說服他出席我們的年度股東大會，讓我們的股東能夠適當地感謝他對波克夏的重要貢獻。祝我們好運。

雖然規模遠小於GEICO，但我們其他主要保險業務去年的整體業績同樣令人矚目。國家賠償的傳統業務核保利潤達32.9%，與往常一樣，相對於保費量產生了大量浮存金。過去三年，由唐·沃斯特（Don Wurster）管理的這一業務部門，利潤達24.3%。由羅德·埃爾德里德（Rod Eldred）管理的本土業務，即使繼續吸收地域擴張的費用，核保利潤仍達14.1%。羅德的三年記錄是令人驚歎的15.1%。波克夏由布拉德·金斯特勒（Brad Kinstler）在加州管理的工傷賠償業務，在困難的環境中有適度的核保虧損；其三年的核保記錄為正1.5%。中央州保險的約翰·基澤（John Kizer）在創下新的業務量記錄的同時，也取得了良好的核保盈利。在堪薩斯銀行家保險，唐·陶爾（Don Towle）的表現遠超我們1996年收購公司時的高度期望。

總體而言，這五項業務取得了15.0%的核保利潤。兩位唐，以及羅德、布拉德和約翰，都為波克夏創造了重大價值，我們相信還有更多。

報告盈餘來源

以下表格顯示了波克夏報告盈餘的主要來源。在這份報告中，購買會計調整並未分配給其適用的特定業務，而是匯總後單獨顯示。這種程序讓各位能夠以未收購時的方式查看各業務的盈餘，對投資人和管理者來說，比依照GAAP更有用。表中顯示的總盈餘，當然與我們審計財務報告中的GAAP總額完全相同。

(1) 自1996年12月23日收購日起 (2) 包含自1997年7月1日起的Star Furniture業績 (3) 不含金融業務利息費用

總體而言，我們的營運業務繼續表現出色，遠超行業規範。我們特別高興的是，在令人失望的1996年之後，赫爾茲伯格（Helzberg's）的利潤有所改善。赫爾茲伯格執行長傑夫·科曼特（Jeff Comment）在1997年初採取了決定性的步驟，使公司能夠在關鍵的聖誕季節獲得真正的動力。今年早些時候，銷售勢頭依然強勁。

隨意的觀察者可能不會意識到我們許多業務的業績有多出色：例如，如果水牛城新聞或斯科特費澤的盈利歷史與其上市同行的記錄相比，他們的業績看起來可能並不顯眼。但大多數上市公司保留三分之二或更多的盈餘來資助其業務增長。相比之下，波克夏的這些子公司將100%的盈餘支付給我們——作為母公司——來資助我們的成長。

實際上，上市公司的記錄反映了它們所保留盈餘的累積好處，而我們的營運子公司的記錄沒有得到任何這樣的提升。然而，隨著時間推移，這些子公司分配給我們的盈餘，在波克夏的其他地方創造了真正巨大的盈利能力。《水牛城新聞》、時思糖果和斯科特費澤單獨就向我們支付了18億美元，我們在其他地方有效地運用了這些資金。我們欠這些公司的管理者的感謝，遠超過表格中詳列的盈餘。

透視盈餘

報告盈餘是衡量波克夏經濟進展的糟糕指標，部分原因是，前一節表格中顯示的數字，只包含我們從被投資企業收到的股利——儘管這些股利通常只代表我們持股所應得盈餘的一小部分。我們並不介意這種資金分配，因為總體而言，我們認為被投資企業的未分配盈餘比已分配的部分對我們更有價值。原因很簡單：我們的被投資企業往往有機會以高回報率再投資盈餘。那我們為什麼要它們分配出來呢？

儘管如此，為了描述比報告盈餘更接近波克夏經濟現實的情況，我們採用了「透視盈餘」的概念。按我們的計算，它們由以下部分組成：（1）上一節報告的營運盈餘，加上；（2）主要被投資企業依GAAP未反映在我們利潤中的留存營運盈餘份額，減去；（3）若這些被投資企業的留存盈餘已分配給我們，波克夏須繳納的稅款估計額。在列出「營運盈餘」時，我們排除了購買會計調整以及資本利得和其他主要非經常性項目。

以下表格列出了我們1997年的透視盈餘，儘管我提醒各位，這些數字只能是近似值，因為它們基於許多判斷性選擇。（這些被投資企業支付給我們的股利，已包含在第11頁的「保險集團：淨投資收益」項目中。）

(1) 不含可分配給少數股東的股份 (2) 按當年平均持股比例計算 (3) 稅率採用14%，即波克夏收取股利時適用的稅率

1997年的收購

1997年，我們同意收購Star Furniture和國際冰雪皇后（International Dairy Queen，一筆在1998年初完成的交易）。兩家企業完全符合我們的標準：容易理解；業務經濟特質出色；由出色的人才管理。

Star Furniture的交易有一個有趣的歷史。每當我們收購一家我不熟悉其主要參與者的行業企業時，我總會問我們的新合夥人：「還有其他同類的人嗎？」因此，1983年收購內布拉斯加家具商場（Nebraska Furniture Mart）後，布盧金家族告訴我全國其他地方三家出色的家具零售商。當時，然而，沒有一家可以出售。

許多年後，伊爾夫·布盧金（Irv Blumkin）得知，三家推薦中之一的RC威利（R.C. Willey）的執行長比爾·柴德（Bill Child）可能對合并感興趣，我們迅速完成了1995年報告中描述的那筆交易。我們對那次合作非常高興——比爾是完美的合夥人。此外，當我們問比爾關於行業佼佼者時，他提出了布盧金家族給我的剩餘兩個名字，其中之一是休斯頓的Star Furniture。但時間流逝，沒有任何跡象表明其中任何一家可以出售。

然而，在去年年度股東大會前的一個星期四，所羅門的鮑勃·丹漢（Bob Denham）告訴我，Star的長期控股股東兼執行長梅爾文·沃爾夫（Melvyn Wolff）想談談。應我們的邀請，梅爾文參加了會議，在奧馬哈度過的時光堅定了他對波克夏的正面感受。與此同時，我查看了Star的財務報表，喜歡我所看到的。

幾天後，梅爾文和我在紐約會面，在一次兩小時的會議中達成了交易。就像布盧金家族和比爾·柴德一樣，我不需要查看租約、制定雇用合同等。我知道我在與一個正直的人打交道，這才是最重要的。

雖然沃爾夫家族與Star的關係可以追溯到1924年，但直到梅爾文和他的妹妹雪莉·圖明（Shirley Toomin）在1962年接管之前，業務一直在掙扎。今天，Star在休斯頓擁有12家門店——休斯頓10家，奧斯汀和布賴恩（Bryan）各一家——很快還將進入聖安東尼奧。十年後，如果Star的規模是現在的許多倍，我們也不會感到驚訝。

以下是一個說明梅爾文和雪莉為人的故事：當他們向員工宣布出售消息時，他們同時宣布Star將向那些幫助他們成功的人支付大額特別獎金——然後將這一群體定義為業務中的每一個人。根據我們交易的條款，資助這次分配的是梅爾文和雪莉的錢，而不是波克夏的錢。查理和我喜歡與像他們這樣行事的人成為合夥人。

Star的交易於7月1日完成。此後幾個月，我們看到Star已然出色的銷售和盈餘增長進一步加速。梅爾文和雪莉將出席年度股東大會，我希望您有機會與他們見面。

接下來是收購國際冰雪皇后。冰雪皇后在23個國家擁有5,792家門店——除了極少數外都由特許加盟商經營——此外還有409家橙色朱利葉斯（Orange Julius）業務和43家奶油爆米花（Karmelkorn）業務特許加盟。在190個地點，「美食中心」（treat centers）提供三種產品的某種組合。

多年來，冰雪皇后歷史坎坷。然後，1970年，由約翰·穆蒂（John Mooty）和魯迪·盧瑟（Rudy Luther）領導的明尼阿波利斯集團取得了控制權。新管理者繼承了一堆不同的特許加盟協議，加上一些不明智的融資安排，使公司處於危險的境地。在隨後的歲月裡，管理層對業務進行了理性化，將餐飲服務擴展到更多地點，並總體上建立了一個強大的組織。

去年夏天，盧瑟先生去世，這意味著他的遺產需要出售股票。一年前，威廉·布萊爾公司（William Blair & Co.）的迪克·基普哈特（Dick Kiphart）向我介紹了約翰·穆蒂和冰雪皇后執行長邁克·沙利文（Mike Sullivan），我對這兩個人都印象深刻。所以，當我們有機會與冰雪皇后合并時，我們提出了一個仿照飛行安全國際收購模式的方案，給出售方股東提供選擇現金或略低即時價值的波克夏股份的選項。通過像我們所做的那樣偏向對價，我們鼓勵持有人選擇現金，這是我們非常偏好的支付類型。即便如此，只有45%的冰雪皇后股份選擇了現金。

查理和我帶來了一點產品專業知識：他多年來一直光顧明尼蘇達州卡斯湖（Cass Lake）和貝米吉（Bemidji）的冰雪皇后，而我則是奧馬哈的常客。我們把錢花在了我們的嘴上。

一個坦白

我提到過，我們強烈偏好在收購中使用現金而非波克夏股票。研究記錄會告訴您原因：如果您匯總所有我們純股票合并（排除我們與兩家附屬公司多元化零售和藍籌印花（Blue Chip Stamps）的交易），您會發現我們的股東比我沒有進行這些交易時的狀況略差。雖然我說出來很痛苦，但當我發行股票時，我花了您的錢。

請清楚一點：這一代價的發生，不是因為賣方在任何方面欺騙了我們，也不是因為他們此後未能以勤奮和技巧進行管理。恰恰相反，賣方在我們談判協議時完全坦誠，此後也一直精力充沛、卓有成效。

我們的問題反而是，我們擁有一個真正出色的企業集合，這意味著以其換取新事物幾乎從來沒有意義。當我們在合并中發行股份時，我們減少了您在我們所有業務中的持股——部分持股的公司如可口可樂、吉列和美國運通，以及我們所有出色的營運公司。一個體育界的例子將說明我們面臨的困難：對於一支棒球隊來說，收購一個可以期望打出.350的球員幾乎總是一件好事——除非球隊必須交易一個.380的打者才能完成交易。

由於我們的陣容全是.380的打者，我們嘗試為收購支付現金，在這方面我們的記錄要好得多。從1967年的國家賠償開始，然後是時思糖果、《水牛城新聞》、斯科特費澤和GEICO等，我們用現金收購了許多大型企業，這些企業自我們購買以來表現得令人難以置信。這些收購為波克夏帶來了巨大的價值——事實上，遠超我購買時的預期。

我們相信我們幾乎不可能從我們目前的業務和管理層「升級」。我們的情況與卡梅洛特的莫德雷德（Mordred）相反，關於他，桂妮薇（Guenevere）評論說：「我對他唯一能說的是，他必然能找到一個好的結婚對象。每個人都比他高。」對波克夏來說，找一個好的結婚對象極為困難。

因此，您可以確信查理和我未來將非常不願意發行股份。在我們必須這樣做的情況下——當所需收購方的某些股東堅持獲得股票時——我們將包含一個有吸引力的現金選項，以盡可能多地誘使賣家選擇現金。

與上市公司合并給我們帶來了一個特殊問題。如果我們要向被收購方提供任何溢價，必須滿足兩個條件之一：要麼我們自己的股票相對於被收購方被高估，要麼兩家公司合并後的預期盈利超過各自單獨經營時的總和。歷史上，波克夏很少被高估。在這個市場上，此外，被低估的被收購方幾乎無從找到。另一個可能性——協同收益——通常是不現實的，因為我們希望被收購方在我們買入後繼續像買入前一樣運營。加入波克夏通常不會提高他們的收入，也不會削減他們的成本。

事實上，如果被收購方一直在授予選擇權作為其薪酬方案的一部分，那麼他們的報告成本（但不是真實成本）在被波克夏收購後將上升。在這些情況下，被收購方的「盈餘」被高估了，因為它們遵循了標準——但在我們看來，完全錯誤——的會計做法，即忽略發行選擇權對企業的成本。當波克夏收購一家發行選擇權的公司時，我們迅速以等值的現金薪酬方案替換選擇權計劃。被收購方真正的薪酬成本因此從隱藏中浮現，並像應該的那樣計入盈餘。

波克夏對公開公司合并應用的邏輯，應該是所有買家的計算依據。對任何收購方來說，支付收購溢價都沒有意義，除非a）其股票相對於被收購方被高估，或b）兩個企業合并後的盈利超過各自單獨的總和。可以預見，收購方通常堅持第二個論點，因為很少有人願意承認他們的股票被高估了。然而，貪婪的買家——那些以最快速度大量發行股份的買家——在暗中承認這一點。（他們通常也在運行華爾街版本的連鎖信計劃。）

在某些合并中，確實存在重大協同效應——儘管收購方往往為獲得這些效應支付了過高的代價——但在其他時候，預計的成本和收入好處被證明是幻覺。然而，有一件事是可以確定的：如果一位執行長對某筆特別愚蠢的收購感到興奮，他的內部員工和外部顧問將提出支持他立場所需的任何預測。只有在童話故事中，皇帝才會被告知他們沒有穿衣服。

普通股投資

以下列出我們的普通股投資，市值超過7.5億美元的個別列出。

*代表稅務成本，總計比GAAP成本低18億美元。

我們在這一年進行了淨出售，約佔期初投資組合的5%。在這些交易中，我們大幅減少了幾個低於7.5億美元詳列門檻的持股，也適度修剪了一些我們詳細列出的較大倉位。我們在1997年進行的一些出售，旨在適度改變我們的債券-股票比例，以回應我們在每個市場中看到的相對價值，這一重新調整我們在1998年繼續進行。

我們報告的倉位，應該補充說，有時反映了GEICO的盧·辛普森（Lou Simpson）的投資決策。盧獨立管理一個近20億美元的股票投資組合，有時可能與我管理的投資組合重疊，偶爾他的動作與我的不同。

雖然我們不試圖預測股票市場的走勢，但我們確實嘗試以非常粗略的方式對其進行估值。在去年的年度股東大會上，道瓊斯指數在7,071點，長期國債殖利率在6.89%時，查理和我表示，如果1）利率保持現狀或下降，且2）美國企業繼續取得近期記錄的驚人股本回報，我們不認為市場被高估。迄今為止，利率已下降——這是一個必要條件——而股本回報仍保持異常高位。如果它們保持在那裡——且利率保持在近期水平附近——沒有理由認為股票總體上被高估。另一方面，股本回報率不能保證維持在甚至接近目前的水平。

1979年夏天，當股票在我看來似乎便宜時，我在《福布斯》雜誌上發表了一篇題為「你在股票市場上為樂觀共識支付了很高的代價」的文章。當時，懷疑和失望盛行，我的觀點是投資者應該對此感到高興，因為悲觀驅動價格降至真正有吸引力的水平。然而，現在，我們有一個非常樂觀的共識。這並不一定意味著現在是買入股票的錯誤時機：美國企業現在賺的錢遠多於幾年前，而在較低利率的環境下，每一美元的盈餘都變得更有價值。然而，今天的價格水平，已大幅侵蝕了班·葛拉漢認定為明智投資基石的「安全邊際」。

在去年的年度報告中，我討論了可口可樂——我們最大的持股。可口可樂繼續在全球擴大其市場主導地位，但悲劇的是，它失去了負責其傑出業績的領導者。1981年以來擔任可口可樂執行長的羅伯托·戈伊祖埃塔（Roberto Goizueta），於10月去世。他去世後，我閱讀了過去九年他寫給我的100多封信和便條中的每一封。這些信息可以很好地作為在商業和生活中成功的指南。

在這些通信中，羅伯托展示了一種總是旨在促進可口可樂股東福祉的清晰戰略眼光。羅伯托知道他要將公司引向何方、如何到達那裡、為什麼這條道路對其所有者最有意義——同樣重要的是，他對達到目標有著強烈的緊迫感。他手寫給我的一份便條中的一段話說明了他的心態：「順便說一句，我告訴奧爾吉塔（Olguita），她所說的執念，你稱之為專注。我更喜歡你的說法。」就像所有認識羅伯托的人一樣，我將非常想念他。

出於對公司的關心，羅伯托在看似不必要之前很久就為無縫交接做了準備。羅伯托知道道格·艾維斯特（Doug Ivester）是接任的合適人選，並與道格共事多年，確保當變革時機到來時，勢頭不會失去。可口可樂在道格的領導下，將與在羅伯托領導下一樣，是一台高效運轉的機器。

可轉換優先股

兩年前，我向您介紹了我們在1987年至1991年間通過私募購買的五種可轉換優先股的最新情況。在那份較早報告發出時，我們已就出售我們冠軍國際（Champion International）持股實現了小額利潤。其餘四個優先股承諾包括兩個我們已轉換為普通股並擁有大量未實現收益的（吉列和第一帝國州）以及另外兩個問題頻發的（美國航空和所羅門）。有時候，後兩個讓我重複一首鄉村歌曲的歌詞：「如果你不走的話，我怎麼能思念你？」

自我發出那份報告以來，所有四個持股均大幅增值。吉列和第一帝國的普通股大幅上漲，與這些公司的出色業績一致。年底，我們1989年投入吉列的6億美元已升值至48億美元，我們1991年對第一帝國的4,000萬美元承諾已增至2.36億美元。

我們的兩個落後者，與此同時，也以非常重大的方式恢復了生機。在一項最終回報其長期受苦股東的交易中，所羅門最近與旅行者集團（Travelers Group）合并。波克夏的所有股東——包括我個人，非常個人地——都欠德里克·莫根（Deryck Maughan）和鮑勃·丹漢（Bob Denham）的巨大人情，他們首先在1991年醜聞後拯救所羅門免於滅絕，其次將公司的活力恢復到使其成為旅行者有吸引力的收購對象的水平。我常說，我希望與我喜歡、信任和欽佩的高管合作。德里克和鮑勃比任何人都更符合這一描述。

波克夏在所羅門投資上的最終結果還需要一段時間才能確定，但可以放心地說，這一結果將遠好於我兩年前的預期。回首往事，我認為我的所羅門經歷既引人入勝又富有啟發性，儘管在1991至92年的一段時間裡，我感覺就像那位寫道「我本可以欣賞那場戲，除了我不幸坐在一個不幸的位置。那個座位面對著舞台」的戲劇評論家。

美國航空的復甦幾乎稱得上奇跡。那些看著我在這項投資中操作的人知道，我創下了一個未被成功玷污的記錄。我在最初購買股票時是錯的，後來一再試圖以五折賣掉我們的持股也是錯的。

公司兩個變化恰逢其驚人的反彈：1）查理和我離開了董事會，2）斯蒂芬·沃爾夫（Stephen Wolf）成為執行長。幸運的是，以我們的自尊而言，第二件事是關鍵：沃爾夫在航空公司取得的成就是驚人的。

在美國航空還有很多事要做，但生存已不再是問題。因此，公司在1997年補足了我們優先股上的股利欠款，加上額外支付，以補償我們遭受的延誤。此外，公司的普通股從4美元的低點升至最近73美元的高位。

我們的優先股已被通知將於3月15日贖回。但公司股票的上漲，使我們認為幾乎毫無價值的轉換權利，變得極具價值。現在幾乎可以確定，我們的美國航空股份將帶來不錯的利潤——也就是說，如果排除我在胃藥上的成本——而這一收益甚至可能被證明是可觀的。

下次我做出一個重大的愚蠢決定時，波克夏的股東將知道該怎麼做：打電話給沃爾夫先生。

除了可轉換優先股，我們還在1991年進行了一次其他的私募，即3億美元的美國運通Percs。這種有價證券本質上是一種在最初三年具有權衡的普通股：我們在那段時期收到了額外的股利支付，但我們也被限制了可以實現的股價升值。儘管有上限，由於您的主席將運氣和技巧結合起來的一個動作——運氣佔110%，技巧佔剩餘部分——這一持股已被證明異常有利可圖。

我們的Percs預計在1994年8月轉換為普通股，在此前的一個月，我在考慮是否在轉換後賣出。持有的一個理由是Amex出色的執行長哈維·戈盧布（Harvey Golub），他似乎很可能最大化公司的潛力（一個此後已被——充分——證明的推測）。但這一潛力的規模是有問題的：Amex面臨著由VISA主導的眾多發卡機構的無情競爭。權衡了各種理由，我傾向於出售。

我就在這裡得到了幸運。在做決定的那個月，我在緬因州普勞茨·內克（Prouts Neck）與赫茲（Hertz）執行長弗蘭克·奧爾森（Frank Olson）打了一場高爾夫球。弗蘭克是一位傑出的管理者，對信用卡業務有深入了解。所以從第一個球洞起，我就一直在向他詢問行業情況。當我們到達第二個果嶺時，弗蘭克已說服我Amex的企業信用卡是一個出色的特許經營，我決定不賣。到了後九洞，我轉為買家，幾個月後，波克夏持有了公司10%的股份。

我們現在在Amex股份上有30億美元的收益，我自然對弗蘭克感激不盡。但我們共同的朋友喬治·吉萊斯皮（George Gillespie）說，我對感謝應該給誰有點糊塗。畢竟，他指出，正是他安排了那場球賽，並把我分配到弗蘭克的一組。

給股東的季度報告

在去年的信中，我描述了我們郵寄季度報告的成本不斷增加，以及我們在向「街道名稱」股東發送報告時遇到的問題。我徵求您對我們是否應繼續印刷報告的意見，鑑於我們現在在互聯網上發布季度和年度通訊，地址是www.berkshirehathaway.com。回應的股東相對較少，但顯然至少有少數希望獲取季度信息的人對從互聯網獲取沒有興趣。作為技術恐懼症的終身患者，我可以同情這個群體。

然而，發布季報的成本繼續膨脹，因此我們決定只向要求的股東發送印刷版。如果您希望收到季報，請填寫本報告中附帶的回函卡。同時，請放心，所有股東將繼續以印刷形式收到年度報告。

那些享受電腦的人應該查看我們的主頁。它包含大量關於波克夏的當前信息，以及自1977年以來的所有年度信函。此外，我們的網站包含指向許多波克夏子公司主頁的鏈接。在這些網站上，您可以了解更多關於我們子公司產品的信息，甚至可以下訂單。

我們被要求在每個季度結束後不超過45天內向美國證券交易委員會（SEC）提交季度信息。我們在互聯網上發布通訊的目標之一，是在市場關閉時，以完整細節且未經媒體過濾的形式，同時向所有感興趣的方面提供這些重要信息。因此，我們計劃在三個星期五——5月15日、8月14日和11月13日——向SEC發送我們1998年的季度信息，並在那些晚上在互聯網上發布相同的信息。這一程序將使我們所有的股東，無論是直接持有還是通過街道名稱持有，都處於平等的地位。同樣，我們將在1999年3月13日星期六在互聯網上發布1998年度報告，並大約在同一時間郵寄。

股東指定捐款

在波克夏1997年股東指定捐款計劃中，約有97.7%的合格股份參與其中。捐款共計1,540萬美元，3,830家慈善機構是受益者。計劃的完整描述見第52至53頁。

在計劃進行的17年累計中，波克夏按照股東的指示捐款了1.131億美元。波克夏其他捐款由我們的子公司進行，這些子公司遵循收購前盛行的慈善模式（除了以前的所有者/管理者個人負責其個人慈善活動，不使用公司資金）。總體而言，我們的子公司在1997年捐款了810萬美元，包括440萬美元的實物捐款。

每年都有少數股東因未在規定的記錄日期以自己的名義登記股份，或未能在允許的60天期限內返還指定表格而錯過我們的捐款計劃。查理和我對此感到遺憾。但如果答覆收到得太晚，我們必須拒絕，因為我們無法在拒絕其他股東例外的同時為某些股東設例外。

如要參加未來的計劃，您必須以實際所有者的名義，而非以經紀商、銀行或存管機構的代理名義，登記持有A類股份。未在1998年8月31日前如此登記的股份，將無資格參與1998年的計劃。收到捐款表格後，請及時返還，以免被放在一旁或遺忘。

年度股東大會

波克夏的Woodstock週末今年將於5月2日至4日舉行。壓軸好戲將是年度股東大會，將於5月4日（星期一）上午9:30開始。去年，我們在Aksarben運動場（Aksarben Coliseum）開會，工作人員和人群都對這個場地感到高興。只有一場危機：大會前夕，我失聲了，從而實現了查理的最狂野的幻想。第二天早上，當我的聲音恢復時，他大失所望。

去年約有7,500人參加了大會。他們代表了所有50個州，以及16個國家，包括澳大利亞、巴西、以色列、沙烏地阿拉伯、新加坡和希臘。考慮到幾個溢出房間，我們相信我們可以容納超過11,000人，即使我們的股東數量顯著增加，這應該能讓我們在今年保持良好狀態。Aksarben有充足的停車場；音響效果出色；座位舒適。

大門將於週一早上7點開放，8:30時，我們將再次首映由我們首席財務官馬克·漢堡（Marc Hamburg）製作的世界首映電影史詩。大會將持續到下午3:30，中午有短暫休息。這個間歇將使精疲力竭的人悄悄離開，並為核心人士在Aksarben的小賣部用餐留出時間。查理和我享受業主的問題，所以請提出您心中想到的任何問題。

波克夏的產品將再次在會議室外的走廊出售。去年——雖然我不太注意這類事情——我們再次創下銷售記錄，售出了2,500磅時思糖果、1,350雙德克斯特鞋、75,000美元的世界百科和相關出版物，以及888套Quikut刀具。我們還收到了一款以波克夏標識為特色的新系列服裝的訂單，並售出了約1,000件polo衫、運動衫和T恤。在今年的大會上，我們將推出我們的1998年系列。

GEICO（蓋可保險）將再次在場，設有一個由其各地區辦公室明星員工組成的展位。了解您是否可以通過將汽車保險轉到GEICO來節省費用。在我們的調查中，約有40%的人發現可以節省費用。比例不是100%，因為保險公司在承保判斷上有所不同，一些公司比我們更偏愛住在某些地理區域或從事某些職業的駕駛員。然而，我們相信，相比任何其他對所有人開放保險的全國性承保商，我們更頻繁地提供最低價格。在我們隨本報告附上的GEICO信息材料中，您將看到我們現在在38個州為股東提供高達8%的特別折扣。我們也提交了將這一折扣擴展到其他州駕駛員的申請。

隨本報告附上的委託書材料中附有一份附件，解釋如何獲得入場大會所需的卡片。我們預計會有大批人到場，請盡快預訂機票、酒店和租車。美國運通（800-799-6634）將很樂意幫助您安排。與往常一樣，我們將在較大的酒店安排巴士，在大會前後運送您，並在結束後送您前往內布拉斯加家具商場、Borsheim和機場。但您可能還是會發現有一輛汽車很方便。

NFM的主店，位於距Aksarben約一英里的75英畝場地，工作日開放時間為上午10點至下午9點，週六為上午10點至下午6點，週日為正午至下午6點。在5月1日至5日期間，出示會議門票的股東將有資格享受通常僅限員工的折扣。

Borsheim通常週日不開放，但將於5月3日為股東開放，時間為上午10點至下午6點。去年是我們第二好的股東日，僅次於1996年。我把這次下滑視為異常，希望您今年能證明我的想法。查理將會在場提供簽名服務。但他只在簽名的文件是Borsheim的銷售票據時才微笑。希望在週六（上午10點至下午5:30）或週一（上午10點至晚上8點）參觀的股東，應確保表明自己是波克夏的所有者，這樣Borsheim執行長蘇珊·雅克（Susan Jacques）就可以特別歡迎您。蘇珊，我應該補充說，在1997年有一個精彩的年份。作為管理者，她是所有業主希望擁有的一切。

週日下午，我們還將在Borsheim外的商場為橋牌玩家舉辦特別節目。三十多年來，遊戲傳奇人物鮑勃·哈曼（Bob Hamman）將在那裡迎接所有來自我們股東的挑戰。加入進來，用您的技巧讓鮑勃眼花繚亂。

我最喜歡的牛排館戈拉特（Gorat's），每年只開放一次——為波克夏股東在年度股東大會前的周日開放。去年，餐廳從下午4點開始接待，一直到凌晨1:30左右，這是因為在235個座位的場地接受了1,100個訂位而導致的耐力考驗。如果您預約後無法出席，請及時通知戈拉特，因為它為幫助我們付出了巨大努力，我們希望回報。您可以從4月1日起（但不能更早）通過撥打402-551-3733進行預訂。去年因為嗓子問題，我不得不提前離開戈拉特，但今年我計劃悠閒地品嚐每一口稀有T骨牛排和雙份燉馬鈴薯。

在這次熱身後，查理和我將前往114街以南、道奇街（Dodge）附近的冰雪皇后。奧馬哈大都市區有12家出色的冰雪皇后，但114街的那家最適合接待我們預期的大批人群。物業南邊，街道兩旁有數百個停車位。此外，這家冰雪皇后將把週日的營業時間延長到晚上11點，以接待我們的股東。

114街的業務現在由兩姐妹科妮·伯格（Coni Birge）和黛布·諾沃特尼（Deb Novotny）管理，她們的祖父在1962年，當時那是城市的外圍，建起了這棟大樓。她們的母親簡·諾布爾（Jan Noble）在1972年接管，科妮和黛布繼續作為第三代業主管理者。週日晚上，簡、科妮和黛布都將在場，我希望您能與他們見面。如果您進不了戈拉特，就享用他們的漢堡。然後，大約八點左右，和我一起吃甜品——一份「Dusty Sundae」。這是個人特色——冰雪皇后會給您提供我的食譜副本——並且只在「股東日」提供。

奧馬哈皇家隊和阿爾布開克公爵隊（Albuquerque Dukes）將於5月2日（週六）晚上在羅森布拉特體育場（Rosenblatt Stadium）比賽。您的主席，毫不知恥地利用其擁有球隊25%股份，將站上投手丘。但今年您將看到一些新東西。

在過去的比賽中，讓人群大感困惑的是，我一直拒絕捕手的第一個暗號。他一貫要求我投出我的彎曲球，而我一貫拒絕。相反，我投出了可憐的快速球，在我最好的一天也只被測到時速八英里（順風時）。

我不願意投彎曲球的背後有一個故事。如你們中的一些人可能知道，坎迪·卡明斯（Candy Cummings）在1867年發明了彎曲球，並在全國聯盟（National Association）中大顯身手，那個賽季他從未贏得少於28場比賽。然而，哈佛大學校長查爾斯·艾略特（Charles Elliott）立即批評了這一投球，他宣布：「我聽說今年我們在哈佛贏得了棒球冠軍，因為我們有一位投彎曲球很出色的投手。我進一步被告知，彎曲球的目的是故意欺騙擊球手。哈佛並不從事教導欺騙的業務。」（我沒有在編造這個。）

自從我了解了艾略特校長在這個問題上的道德教導以來，我謹慎地克制住使用我的彎曲球，無論它對不幸的擊球手可能產生多大的破壞性影響。然而，現在是讓我的業力超越艾略特的教條、讓我停止保留的時候了。週六晚上到球場，欣賞我的弧線球壯觀的弧度吧。

我們的委託書聲明包含有關如何獲取比賽門票的信息。我們還將提供一份描述本地熱點的信息包，包括當然的那12家冰雪皇后。

來奧馬哈——資本主義的搖籃——五月，盡情享受。

沃倫·E·巴菲特 1998年2月27日 董事會主席