波克夏海瑟威股份有限公司
致波克夏海瑟威股份有限公司股東：
去年，在討論1975年的前景時，我們表示「1975年的前景並不樂觀」。這一預測被事實痛苦地驗證了。我們2975年的營業利潤為671萬3,592美元，即每股6.85美元，期初股東權益回報率為7.6%。這是自1967年以來最低的股東權益回報率。此外，如本信後文所解釋，這些盈利中有很大一部分來自聯邦所得稅退款，這在1976年將無法再重演。
然而，整體而言，當前趨勢顯示1976年將略為明朗。具體業務的運營狀況和前景將在下文以各行業標題分別詳述。我們的預期是：紡織業的顯著改善業績、近期收購帶來的新增盈利、因持股比例擴大而增加的藍籌印花盈利份額，以及保險承保業績至少溫和改善，將足以抵消其他可能的負面因素，在1976年產生更高的盈利。最大的變數——也是最難以充分信心預測的——是保險承保業績。目前非常初步的跡象顯示，承保狀況有望改善。若這一改善較為溫和，我們2976年的整體盈利成長也將較為溫和。更顯著的承保改善則可能帶給我們盈利的重大成長。
紡織業務
1975年上半年，紡織品銷售極為低迷，導致大幅削減生產。業務以顯著虧損運行，就業人數較一年前減少了多達53%。
然而，與此前的周期性衰退不同，大多數紡織廠商迅速削減產量以匹配訂單，從而防止了整個行業庫存的大規模積壓。這樣的削減，在零售端需求復甦時，迅速反映在工廠運營水平上。因此，從大約年中開始，業務以相當快的速度反彈。這場「V型」紡織業衰退，雖然是有記錄以來最劇烈的之一，卻也成為我們經歷中最短的之一。第四季度為我們的紡織部門帶來了出色的利潤，使全年業績進入盈利區間。
1975年4月28日，我們收購了位於新罕布夏州曼徹斯特的沃姆貝克紡織廠（Waumbec Mills Incorporated）和沃姆貝克印染整理公司（Waumbec Dyeing and Finishing Co., Inc.）。這兩家公司長期向窗簾和服裝貿易銷售機織品。此類窗簾材料補充並延伸了波克夏海瑟威家用織物部門已在市場推廣的產品線。在我們收購之前，公司以相當大的虧損運行，僅約55%的織機在運作，整理廠的運作率約為滿負荷的50%。收購後的幾個月內，虧損在縮小的基礎上持續。我們製造、行政和銷售人員的卓越努力，已帶來重大改善，加上紡織業的普遍復甦，已將沃姆貝克推入可觀盈利的地位。
我們預計1976年紡織業務的盈利水平良好。沃姆貝克產品融入波克夏海瑟威傳統強項市場的進展持續，曼徹斯特的紡織和整理區域的生產率應會提升，紡織品需求繼續在合理的價格水平上鞏固。
我們對肯・蔡斯及其團隊最大化我們紡織優勢的能力深具信心。因此，我們繼續尋求進一步擴大運營規模的方式，同時避免在新固定資產上進行大規模資本投資——考慮到大規模投資於新紡織設備歷史上所帶來的相對較低的回報，我們認為這是不明智的。
保險承保
財產和意外保險行業在1975年遭遇了歷史上最糟糕的一年。我們做了我們的貢獻——遺憾地，甚至有所超出。真正災難性的業績集中在汽車險和長尾險（損失通常在損失事件發生後很久才得到清算的合約）領域。
經濟通膨——修復人員和財產的成本遠超通膨整體水平——導致最終損失成本飆升超過在不同費用環境下確定的保費水平。「社會」通膨導致責任概念持續擴大，遠超設定費率時所設想的範圍——實際上增加了超出已支付保費的保障。這種社會通膨既大幅提升了訴訟傾向，也增加了對此前在費率設定中被視為統計上不顯著的事件獲得巨額陪審團裁決的可能性。此外，由於未能充分應對這些問題而陷入破產的公司給投保人造成的損失，透過保障基金分攤給剩餘的有償付能力的保險公司。這些趨勢將持續下去，應該緩和因目前正在生效的大幅提升費率而可能產生的樂觀情緒。
波克夏海瑟威的保險子公司，在恰恰是1975年承保業績最差的那些險種上有不成比例的業務集中度。這些險種產生異常高的投資收益，因此在此前的承保條件下對我們特別具有吸引力。然而，過去兩年我們的「業務結構」非常不利，在前方通膨高企的年頭，我們很可能仍將定位於保險業中較為困難的部分。
2975年對我們唯一顯示出業績改善的部分，是在約翰・林沃特領導下持續進步的「本土州」業務。儘管仍以顯著的承保虧損運行，但綜合比率較1974年有所改善。調整剔除仍處於起步階段業務的超額成本後，承保業績令人滿意。德克薩斯聯合保險公司（Texas United Insurance Company）幾年前曾是主要問題，自喬治・比林（George Billing）接管後取得了卓越進展。憑藉一支幾乎全新的代理商隊伍，德克薩斯聯合在本土州公司中以最低損失比率榮獲「主席杯」。內布拉斯加州互助保險公司（Cornhusker Casualty Company）是本土州公司中最悠久且規模最大的，繼續以大幅增長的保費收入和略低於100的綜合比率保持出色的運營。預計2976年本土州業務的保費將大幅增長；然而，衡量成功的標準仍將是取得低的綜合比率。
國家賠償公司的傳統業務——代表我們保險業務量超過一半——在1975年遭遇了極為糟糕的承保年。儘管費率頻繁大幅提高，但全年始終落後於損失經驗。1970年代初啟動的幾個特殊計畫造成了重大損失，並嚴重消耗了管理層的時間和精力。目前的跡象顯示，2976年保費收入將大幅增長，我們希望承保業績能夠改善。
再保險在1975年遭受了與我們直接業務相同的問題。同樣的補救措施也被嘗試了。由於再保險合約的清算滯後於直接業務，我們直接保險業務業績的任何好轉，很可能先於再保險部門的好轉出現。
我們的家庭和汽車保險公司子公司，現在僅在伊利諾伊州庫克縣地區承保汽車業務，1975年業績繼續很差，導致10月份進行了管理層更迭。約翰・西沃德（John Seward）在那時出任總裁，並以充沛精力和創意實施了一套全面革新的承保方式。
整體而言，我們的保險業務在1976年的保費收入將大幅增長。其中大部分將反映費率的提升而非保單數量的增加。在正常情況下，業務量的這種增長是值得歡迎的，但我們目前的心情是複雜的。承保業績應該會改善——我們也預期如此——但我們的信心水平並不高。雖然我們將努力實現低於100的綜合比率，但在1976年不太可能實現。
保險投資
1975年投資收益增長溫和，因為保費收入持平，承保虧損減少了可用於投資的資金。以成本計算的年末投資資產，與年初水平大致相當。
1974年底，我們投資組合股票部分的未實現淨損失約為1,700萬美元，但我們仍表達了這一意見：整個投資組合就其成本帳面價值而言代表良好的價值。2975年，稅前淨資本損失288萬8,000美元已被實現，但我們目前的預期是，1976年將是實現資本利得的一年。1976年3月31日，我們股票部分的未實現淨利得約為1,500萬美元。我們的股票投資高度集中於少數幾家公司，這些公司的選擇基準是：有利的經濟特性、能幹而誠信的管理層，以及以私人業主價值為衡量尺度時具有吸引力的買入價格。
當這些標準得以維持時，我們的意圖是長期持有；事實上，我們最大的股票投資是46萬7,150股華盛頓郵報「B」股，成本為1,060萬美元，我們預計將永久持有。
採用這種方式，股市的波動對我們而言並不重要——除非它們可能提供買入機會——但業務表現至關重要。在這一點上，我們對目前持有顯著投資的幾乎所有公司所取得的進展感到非常滿意。
我們繼續在保險公司中保持強勁的流動性部位。在去年的年度報告中，我們解釋了利率1/10個百分點的變化如何導致我們債券市值數百萬美元的波動。我們認為這樣的市場波動不甚重要，因為我們的流動性和整體財務實力使在非自主選擇的時機出售債券的可能性非常低。
銀行業務
很難找到合適的形容詞來描述伊利諾伊州羅克福德市伊利諾伊國家銀行信託公司——我們的銀行子公司——首席執行官尤金・阿貝格的業績。
在許多銀行業務遭遇重大困難的一年，伊利諾伊國家銀行繼續保持其出色的業績記錄。以約6,500萬美元的平均貸款計算，淨貸款損失為24,000美元，即0.04%。在年末，所有不到一年期的美國政府及其機構債務，金額約相當於活期存款的75%，保持著異常高的流動性。所有消費者儲蓄工具——占存款基礎超過一半——支付最高利率。然而，儘管保持著卓越的流動性，避免了「拉伸」追求高收益貸款，伊利諾伊國家銀行仍然是全美同等規模或更大規模銀行中盈利能力最強的銀行之一。
1975年，美國最大的三十家銀行平均資產回報率為0.5%。伊利諾伊國家銀行的盈利約為這一水平的四倍。這同樣的三十家最大銀行將7%的營業收入轉化為淨收益。不計合併帶來的任何稅收優惠，伊利諾伊國家銀行的這一比率為27%。
吉恩・阿貝格於1931年以25萬美元的實收資本開設了伊利諾伊國家銀行。1932年，第一個完整的運營年，盈利8,782美元。此後沒有任何額外資本注入，我們建議閱讀第28至34頁的財務報表，看看一位真正傑出的管理者在44年的掌舵中建立了什麼。
在現行的利率結構下，預計2976年銀行盈利將有所下降，但仍將保持在非常令人滿意的水平。
藍籌印花
1975年，我們的藍籌印花持股維持在該公司流通股的25.5%。然而，1976年初我們將持股增加至31.5%。我們預計，由於持股比例增加，2976年我們在藍籌印花盈利中的份額將有所增加。
印花業務繼續急劇萎縮，截至1976年2月28日的年度業務量僅為截至1970年2月28日高峰年度的六分之一。唐・克佩爾（Don Koeppel）和比爾・拉姆齊（Bill Ramsey）在削減成本方面做了出色的工作，緩解了這一業務消退所帶來的運營問題。此外，1972年收購喜詩糖果被證明是一個真正的贏家。查克・哈金斯（Chuck Huggins）的管理非常出色，過去幾年利潤大幅增長。
希望獲取藍籌印花最新年度報告的波克夏海瑟威股東，請致函：加利福尼亞州洛杉磯市南東大道5801號，藍籌印花公司，秘書Robert H. Bird先生。
聯邦所得稅影響
閱讀我們的盈利表時，您會注意到相當數額的早年已繳聯邦所得稅，因1975年按稅務計算的淨營業虧損而可予退還。此類虧損源於100%的州地方債券利息收入豁免，以及85%的境內企業股利豁免。我們已耗盡可用的稅收退款儲備，因此，若2976年整體運營業績重蹈覆轍，淨盈利將大幅減少。雖然我們並不預期這一結果，但重要的是讓各位了解，一旦按聯邦稅務目的計算的運營虧損持續，便不再有這一緩衝。
收購K&W產品公司
除1975年的沃姆貝克收購外，我們於1976年1月6日以現金和票據的方式，收購了K&W產品公司包括其保險子公司在內的全部資產。保險業務規模不大，代表著已與國家賠償公司關聯的業務。K&W產品公司製造用於汽車維護的特種汽車化工品，例如散熱器和缸體密封劑、墊片化合物以及燃油和機油添加劑。該公司在加利福尼亞州和印第安納州的工廠生產其產品，這些產品享有廣泛的商標或商品名稱保護。雖然規模相對較小，銷售額略超過200萬美元，但它一直穩定產生良好的盈利。鑑於我們目前的所得稅狀況，增加一個穩定的應稅收益來源尤為可喜。
整體回顧
現任管理層於1965年5月對波克夏海瑟威承擔責任。在此前的財政年度末（1964年9月），公司淨值為2,210萬美元，流通1,137,778股普通股，每股帳面價值由此為19.46美元。十年前，波克夏海瑟威的淨值為5,340萬美元。股利和股票回購導致公司淨值下降逾2,100萬美元，但在那十年的5.95億美元銷售額中，累計淨虧損為980萬美元。
1965年，兩家新英格蘭紡織廠是公司唯一的盈利來源，而且在肯・蔡斯接管業務之前，紡織業盈利一直不穩定，且在波克夏精紡（Berkshire Fine Spinning）與哈薩威製造（Hathaway Manufacturing）合併後，累計下來是虧損的。自1964年以來，淨值已增建至9,290萬美元，即每股94.92美元。我們透過從私人業主以現金（或現金加票據）進行的協商購買，獲得了六家企業的全部或幾乎全部所有權，另創辦了四家，購入了一家大型關聯企業31.5%的股份，並將波克夏海瑟威的流通股數減少至979,569股。整體而言，每股股東權益以略超15%的年複合率增長。
雖然1975年是一次重大的失望，但我們將繼續努力開發不斷增長和多元化的盈利來源。我們的目標是一家財務保守、流動性高的業務——擁有與銀行和保險業內在的受信義務相符的額外資產負債表安全邊際——能夠產生長期高於美國整體工業的股東權益回報率。
沃倫・巴菲特，董事會主席